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《沃尔特▪施洛斯资料集by白湖水.pdf>
今年，花了一个月整理了巴菲特致股东的信全集，1千多页，打印出来有3厚本。花了半个月的时间大致看了一遍，先有个大致影响。以后，还会花时间有选择性的精读。巴菲特的名言很多，具体教怎么投资的却很少。特别是后期，伯克希尔变成了一个控股公司为主的集团，证券投资已经变成了次要部分，而且巴菲特根本不谈证券投资，只是列出前10大或者15大持仓，连简单的点评都没有。
如果把巴菲特比成一个真神的话，真神不开口。于是重新拿起巴菲特的老师兼老板格雷厄姆的《证券分析》，感觉过于繁琐。《聪明的投资者》则是写给非专业投资者的，不是告诉怎么分析行业和个股，而是构建投资的底层逻辑和方法，比如股债平衡基础上的动态调整。
早就耳闻大师兄沃尔特•施洛斯，于是搜寻他的资料。施洛斯没有写过任何书籍和文章，前期在投资界是一个隐者似的存在，几乎没有人知道他，他也不跟外界联系，就是一个人，在证券公司的衣帽间放张桌子，房间连窗户都没有。直到巴菲特在1984年发表文章纪念格雷厄姆的《证券分析》出版50周年，举例9个超级投资者采用格雷厄姆的原则投资取得优异成绩，第一个就是施洛斯。施洛斯才在投资界为人所知。可以说，从格雷厄姆到施洛斯，都是因为有这么一个股神巴菲特，才变得有名或者名气更大。
我本打算象整理巴菲特致股东的信一样，整理一个施洛斯的全集。整理的过程中，搜到了这个《沃尔特施洛斯资料集.pdf》，内容很全，基本上网上有的内容它都有，所以自己的整理工作就半途而废了，直接采用它。事前已经在网上看了一遍，感觉很好。于是打印出来，花了两天的时间，看了两遍。非常酣畅，有感而发，写下此文。施洛斯比巴菲特更结地气，适合普通投资者学习。
- 巴菲特的伯克希尔已经是一个控股集团，旗下约70个控股子公司。主业已经是实业经营，证券投资只是次要部分。到后期，比如2010年以后，巴菲特致股东的信，主要是介绍旗下的保险公司和其它实业公司的经营情况。这个绝大多数人都学不了，包括专业的机构比如证券公司里、基金公司等。
- 巴菲特几乎不谈股票，买了什么，卖了什么，逻辑是什么，基本不谈。后期的信只是列出前10大重仓或者15大重仓，连简单的点评都没有。真神不开口，信众得不到启示。
- 巴菲特天资聪颖、起点高，普通人学不来。
巴菲特的父亲经营证券公司，从曾祖父到祖父经营杂货店。巴菲特从小就做生意，并对证券耳儒目染。从11月开始买股票，然后把当地图书馆关于赚钱的书都读完了，并且动手画股票的走势图。19岁读到格雷厄姆的《聪明的投资者》，大学毕业后到哥伦比亚大学跟着格雷厄姆学习MBA。后面的都不谈了，单是这个起点可以说就是无人能及。
为了写此文，我特地把全集翻了一遍，把第139页的施洛斯的原话摘录于此：“沃伦聪明绝顶，可以说是前无古人后无来者，我们学不了他”。
- 施洛斯的方法核心是买便宜货。股价低于净资产，股价处于几年的历史低位，公司负债率低，管理层大量持股，管理层人品好等。这些都是比较简单易学的，适合普通人。因为施洛斯就是一个普通人，没有读过大学，因为大萧条时父亲失业，高中毕业就出来工作，到证券公司做跟单员。后来到夜校听格雷厄姆的证券分析课程。
施洛斯的方法是分散买入股价低于净资产和股价低位的股票，平均持有周期是4年。他的核心和格雷厄姆一脉相承，就是不亏本。这个方法跟现在的可转债摊大饼方法，可以说是异曲同工之妙。
首先是分散对摊大饼，施洛斯的持股大约在100支。
周期都是4年左右，可转债的平均存续期大约也在3~4年。
都是追求不亏钱。施洛斯是向下有净资产的支撑，可转债是保底的支撑。
施洛斯一般是有50%到1倍的盈利就出了。可转债一般到130就先出一部分。
我不禁为这个异曲同工拍案叫绝。没有想到，跨越了巨大的时空阻隔，竟然两个投资方法实质相同！
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只要思想不滑坡，方法总比困难多~；少抱怨，多干活《模型思维》看了目录和介绍，似乎是学者写的，理论性和学术性比较强，对投资有直接帮助吗？
芒格也可以学啊；虽然《穷查理宝典》写得比较零散，但是也有系统性的入门教材，就是斯科特佩奇的《模型思维》—— 缺点是对数学和统计学的背景要求略高，哔哩哔哩上也有课程视频，还带中文字幕。
我专门发过帖子的（不够系统全面，举例为主），所以还是建议自己去读原著。
原贴：《模型思维》导读和有趣的社会现象解释
对施洛斯的方法感兴趣，可以去看齐东平写的《大数投资...
下了一本《大数投资》，周末学习，谢谢推荐！老兄真是博览群书啊，知识面真广！
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是的，巴菲特还有这么多资料可学，芒格就几乎没法学。只要思想不滑坡，方法总比困难多~；少抱怨，多干活
A股总体高估，即使是熊市，也很难有施洛斯方法的投资品。
芒格也可以学啊；虽然《穷查理宝典》写得比较零散，但是也有系统性的入门教材，就是斯科特佩奇的《模型思维》—— 缺点是对数学和统计学的背景要求略高，哔哩哔哩上也有课程视频，还带中文字幕。
我专门发过帖子的（不够系统全面，举例为主），所以还是建议自己去读原著。
原贴：《模型思维》导读和有趣的社会现象解释
对施洛斯的方法感兴趣，可以去看齐东平写的《大数投资（第三版）》，微信读书上就有；在A股上的实际应用 —— 逻辑很硬；不过我回测了一下，实际收益跑赢指数没问题，但超额也不是很惊艳；比不上论坛里的@峰从海上来的afg投资系统。但是，我觉得大数投资的想法是很好的，完全有自行优化的空间；从我自己的策略看，类似的设计逻辑，过去10年的年化收益可以做到30%+，月度调仓、非小市值（今年年初至今，+4.29% VS 中证800 -22.78%）。
如果你知道投资大家，并且有著作出版，请推荐给我学习，谢谢！就举个例子。。我上面说的安东尼波顿，掌管富达的欧洲基金，业绩和收益率比起其他私人投资者，私募管理者显然是足够公开可信的吧？算是投资大家吧？
20多年里创造了20%的复合年化回报，比起同为富达基金经理的美国同行彼得林奇也不差太多吧？
退休之后也学彼得林奇出书立言。。国内也都有翻译引进。
不过正如楼上@ylxwyj和luckzpz所说，这些欧美投资大家来中国投资的结局未必好。。所以我也同意不能在中国盲目套用他们的想法。这个欧洲股神就是个例子。
安东尼波顿退休之后几年，10年又复出，移居中国香港，组建了一个富达中国特殊情况基金。。结果不断踩雷。。最后在13年辞职了事。。。。。成功不保晚节。。
所以还是要搞中国特色的价值投资。。
ps:只找到该基金11年的前十重仓股，理财周刊的报道：中国联通、汇丰控股、腾讯、招金矿业、国美电器、霸王国际、华晨汽车等
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巴菲特芒格的投资理念更像道，约翰涅夫和施洛斯的投资方法更像术，我觉得目前A股很难找到适合施洛斯方法的投资品，可能涅夫的投资方法更适合。一味追求低估是刻舟求剑、缘木求鱼，我觉得还是要抓住成长，兼顾低估，成长为基础，低估为前提，不可偏废。。是的，巴菲特还有这么多资料可学，芒格就几乎没法学。
A股总体高估，即使是熊市，也很难有施洛斯方法的投资品。
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当然有传播影响力的原因，具体我不清楚。我最关心的是“A股到底有多大的投资价值”。我广学投资界的诸子百家，是为了学以致用，在A股获取投资收益。如果，我是说如果，A股就是一块盐碱化的土地，再怎么努力，都不会有好的收益。这就是我关心为什么投资大家都出在老美家的原因所在。至于说其它地方，有没有投资大家，我不知道，至少我现在不知道。这就说明其它地方不盛产投资大家，原因可能跟水土有关。如果一个地方普遍庄稼长...恰恰相反，A股不是盐碱地，其实是最肥的沃土和最大的乐园。但是，它的玩法，确实和海外不太一样。
老外来了，反而容易水土不服。比如，约翰 邓普顿 —— 2008年以后，开始投资A股，结果遭遇了所投上市公司抢公章的神奇事件，哈哈哈。老头海外风光了一辈子，老了被大A搞得灰头土脸。
28个半布尔什维克，不也没成功领导中国革命嘛；还不是要靠实事求是，因地制宜的毛泽东？作为中国人，会看新闻联播，理解国情和博弈规则、利益分配链条，理解中国文化和法制特点，都是别人难以企及的本土优势。
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我最关心的是“A股到底有多大的投资价值”。我广学投资界的诸子百家，是为了学以致用，在A股获取投资收益。如果，我是说如果，A股就是一块盐碱化的土地，再怎么努力，都不会有好的收益。这就是我关心为什么投资大家都出在老美家的原因所在。
至于说其它地方，有没有投资大家，我不知道，至少我现在不知道。这就说明其它地方不盛产投资大家，原因可能跟水土有关。如果一个地方普遍庄稼长势不好，只有个别好，还是小心为妙。
还有一点，我感兴趣的是有公开业绩的投资大家，其它道听途说的、没有公开业绩证明的、仅仅是理论的，我不感兴趣。因为证券市场，谁都可以胡咧咧，很多人甚至根本就没有搞明白投资是怎么回事，也没有从投资上赚到钱，就敢写书、教人炒股！我自己曾经在黑暗中摸索、沉迷于技术分析10年，对此颇有感触。
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你说得很对。我今年集中读了巴菲特、彼得林奇、约翰聂夫、施洛斯等老美投资大家的书和文集资料，他们的投资方法思路各异。有个感觉，他们都是搭上了老美的这趟特快列车。如果是在大A这个手扶拖拉机上，他们即使有再大的本事，可能投资业绩只能尔尔。大佬有没有考虑过，只是翻译，语言，国内引进等因素造成的呢？。
我们耳熟能详的投资大家都是老美家的，大英帝国曾经是老美的主人，欧洲的德法也是列强，怎么没有听说投资大家，至于非洲、亚洲等，就更不用说了。
巴菲特多次说过，感恩老美，他...
而且举例的这些都是有相当长时间，甚至可以说是上个时代的投资者了，除了巴菲特之外应该都不在投资了吧。。如果只是搭上快车的因素，那么最近这二十年的美股大牛市不是更超级快速列车，不是更应该诞生一大堆所谓耳熟能详的投资大家吗？怎么举例的还是那么多年前的远古人物？？
我觉得，可能的解释是，实际上是有的，而且很多，只不过还没有翻译引进，没有在国内大幅介绍传播开来而已。。所以国内的大家还停留在那些远古人物上。。
不能靠所谓体感的耳熟能详的投资大家来判断吧。。。英语的影响，第一波引进的风潮等等，自然会导致大家有一些想当然的判断。。。
而且既然那么多历史统计显示，股票的收益率在那么多国家，或者至少说一些发达国家表现得良好，那么显然这些国家自然有诞生过许多所谓的股神和投资大家吧？只是没有传到或者普及到我们这里来吧。。。
而且即使这样，欧洲也还是有一些的，即使是像我这种不懂外语，没怎么看过书的，也听说过所谓的大投机家科斯托拉尼。。欧洲彼得林奇安东尼波顿，西班牙巴菲特帕拉梅斯，加拿大股神加里斯洛夫斯等等。。
另外欧洲历史上应该也有很多投资大师被埋没了，比如同为出名的经济学家，凯恩斯炒股破产又发家成功的故事，大家津津乐道。。
但谁知道李嘉图也是个传奇的成功投资者呢？？那句出名的“截断亏损，让利润奔跑”就出自他口，连他这样的著名人物的投资故事，都没有什么人知道，何况其他普普通通的类似欧洲的约翰涅夫，施洛施的人物呢？
至于亚洲，我了解的更少，只读过马来股神冯时能的冷眼分享集。。日本的CIS之类的人物近些年来也挺出名的，当然也许不能算投资大家。。。
也许影响投资大家的因素不是其他，只不过是在中国的传播？影响力？
感谢分享。说说我的实践经历这个捡烟蒂策略，我也算搞是蛮久的了，买了很多股票，美股的、港股的、A股的都有，而且绝对分散，最多1只股票不超过总仓位的1%。最好的结果是2天10倍的MFA（我只赚到5倍）。最差的也有不下5个破产退市的，或是几乎归0现在还在苟延残喘的。总体来说，要亏也不容易，要赚大钱也不容易。因为是个概率问题，好的机会仓位也很轻，但破产的也不少，大多数也一直拖着，时间久了，比如10年，哪...每个标的仓位这么低，极度分散不深研策略，收益曲线应该很平滑吧？
美股中概港股A股都配置的话，应该很稳健了
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昨天读了《价值投资： 从格雷厄姆到巴菲特的头号投资法则》，作者克里斯托弗•布朗尼。书的内容比较浅显易懂，主要是格雷厄姆和施洛斯的那一套。对，仓位和资产配置才是决定收益的最终因素。
有意思的是其它方面的资料。
1） 作者是特威迪•布朗尼公司的合伙人霍华德•布朗尼的儿子。又一个子承父业，上阵父子兵的例子。不得不感叹美国的证券投资真是源远流长啊！作者已经于2009年去世。
施洛斯父子也是子承父业，上阵父子兵。原先沃尔特•施洛斯单蹦一人，募集了1...
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有意思的是其它方面的资料。
1） 作者是特威迪•布朗尼公司的合伙人霍华德•布朗尼的儿子。又一个子承父业，上阵父子兵的例子。不得不感叹美国的证券投资真是源远流长啊！作者已经于2009年去世。
施洛斯父子也是子承父业，上阵父子兵。原先沃尔特•施洛斯单蹦一人，募集了10万美元开张，后来儿子大学毕业，加入进来，至公司关门就父子二人。开始时就是经过霍华德•布朗尼的允许，在特威迪•布朗尼公司的衣帽间放一张桌子，公司开张。条件是佣金抵租金，通过该公司进行证券交易。话说格雷厄姆的公司就是通过特威迪•布朗尼公司进行交易。
2） 后来最早的创始人特威迪退休，汤姆•纳普加入威迪•布朗尼并成为合伙人。推动公司转型证券投资， 原来的主营是证券交易。原来是这么回事，我以前一直不明白，特威迪•布朗尼是证券公司，怎么也变成投资公司并发行基金了？ 汤姆•纳普也是格雷厄姆公司的员工，巴菲特文章中的超级投资者第二位。
3） 把相关的资料和背景串起来了。以前是零碎的点，点成线，线成网，一个有意思有收获的过程和结果。
其实证券投资也是这样，点成线，线成网的过程。零碎的知识点没有用。比如说，某某买了什么股票，就没有太大意义，你不知道他买的逻辑，你不知道他买的仓位，就意义不大。前一阵子，腾讯狂跌，跌破300元，段永平透露又买了一点，但总仓位不超过1%，结果粉丝们炸锅了。因为段永平几年来买了一点，不断地加了一点，已经好多次好多点了，粉丝们早就套牢了，结果股神才不到1%的仓位！所以说，零碎的知识点没有用，必须串成线、织成网才有用。
还有证券分析员的分析也是类似情况。他们的工作就是这个，长篇大论、连篇累牍，但是最关键的没有透露，买了没有?买了多少？如果自己都没有买，有意义吗？没有任何意义。所以我以前很崇拜证券分析师的，觉得他们是专业人士，高大上。微信关注了不少，后来基本上都删了。
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图片来源卫斯理 格雷《量化价值c投资》从这个回测数据看，有2个比较有意思的结论：
格雷厄姆组策略为，市盈率低于10，资产负债率小于50%，涨50%卖出，不到50%则第二年卖出的简单策略。。。 测试的期间是1976-2011
1、格雷厄姆的方法，本质上是买了带有“隐形杠杆”的股票 —— 组合波动率远大于基准；换言之，买“便宜”的股票，并不代表组合的净值波动小（这点异于常人的想法）。
2、虽然波动大（包括下行波动），但是从最大回撤看，却只是大了一点点。这说明，这个组合承担了更多的市场波动，而非真正“价值灭失”的风险；而在“不死”的前提下，免费的杠杆其实是异常珍贵的资源。
PS：今天看到论坛上有人推荐了一本《大数投资》，正在读；感觉格雷厄姆和这本书提供的方法，可以结合到一起搞搞；我会去A股和美股分别做一下回测，等有结果了，会另外发个主帖。
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估计回撤巨大
图片来源卫斯理 格雷《量化价值c投资》
格雷厄姆组策略为，市盈率低于10，资产负债率小于50%，涨50%卖出，不到50%则第二年卖出的简单策略。。。 测试的期间是1976-2011
最近写代码有点累，所以上网上多吐吐槽。我这个人不善交流，主要的爱好就是看书和研报、写代码、做回测。正好楼主说的斯洛斯及其访谈，我也看过，随便说两句：请教一下，出仓的逻辑是什么呀？
1、中译本的由来这本合集的译者是淘宝店“中意书屋的ran23ran”；我在2018年的时候曾从他那里买过实体版，当时的售价是240元。作为对于他人劳动成果的尊重，我觉得还是值得的。
此外，他还卖巴菲特合伙人信（1958年到1970年），也是他自己翻译...
如果平时收集筹码到时候一把清仓，还是说一直均仓，收益率计算应该用最大持有仓位的资金来计算么？
如果平时大部分不满仓，到时候收益率会不会被摊薄的很厉害。因为大部分现金是空闲的，就谈不上收益。
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找出市盈率小于两倍债券收益率倒数的股票。
（注： 根据《价值再发现：走近投资大师本杰明格雷厄姆》记载的这篇访谈里的内容，格雷厄姆明确指出不管债券收益率如何，选择的股票不得超过10倍市盈率。。老唐的《巴芒演义》里的介绍将债券收益率改成无风险收益率，同时去掉了最高10倍的限制。 而卫斯理·格雷对该策略进行回测时，则直接定为10倍收益率）
再从中找出资产负债率低于50%的。
分散均衡买入30只以上，但总投入资金不超过75%，其余买入债券。（股债比动态平衡，股市的股票市盈率都很低的时候，才投入到上限75%）。
然后任何一支股票上涨50%之后就卖掉，如果没有涨到50%，在第二年底也直接卖掉。
就这样一个简单策略。。。。。。。
卫斯理·格雷之后做了回测，在去掉了债券平衡，100%投资股票。。
同时去掉30只限制。（因为很多时间都不存在同时30只满足这一条件的股票，很多时间里组合都只有几只股票，最极端的时候是100%全仓一支股票）
结论是从1976-2011年，显著战胜了标普500全收益指数。。
虽然这个策略肯定不能直接用。。但也许我们可以改改来用，作为一种原教旨的价值投资的进化策略？
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我看老唐以前提过，格雷厄姆在聪明的投资者第四版书末的后记里对不卖出盖可的原因作出过说明：虽然从一开始，盖可的股价就显得过高，但因为，他认为这个公司从事的是某种程度上离不开的业务，因此尽管股价暴涨，他们仍然持有该公司大量的股份。很好；你提供了我没看过的素材，我来回应一下。学习研究，本来不断搜集资料、归纳整理和思考总结的过程。
既然提到了素材的出处，那我们就去看看原文。正好《聪明的投资者（第四版）》在微信读书上就有：
在本书的第一版出现的那一年，两位合伙人有机会收购一家成长型企业一半的权益。出于某方面的原因，当时这个行业并不被华尔街看好，因此这笔交易被好几家重要的机构拒绝了。但是，这两个人非常看好该公司的潜力。他们最看重的是，该公司的价格相对于其当期利润和资产价值而言并不算高。两位合伙人以自己手中大约五分之一的资金开展了并购，他们的利益与这笔新的业务密切相关，而这项业务兴旺起来了。
事实上，公司的极大成功使得其股价上涨到了最初购买时的200多倍。这种上涨幅度大大超过了利润的实际增长，而且几乎从一开始，行市似乎就显得过高——按两个合伙人自己的投资标准来看。但是，由于他们认为这个公司从事的是某种程度上“离不开的业务”，因此，尽管价格暴涨，他们仍然持有该公司大量的股份。他们基金中的许多参与者都采用了同样的做法，而且通过持有该公司及其后来所设分支机构的股票，这些人都成了百万富翁。
首先，第一段说明，《聪明的投资者》第一版出版于1949年，按《后记》第一段的意思，GEICO的买入价格并不贵。按我前文的算法，大概也就是0.23倍的PEG，确实很便宜。
第二，通过阅读《后记》第二段的文字，可以发现，所谓的“几乎从一开始，行市似乎就显得过高”，指的是买入后的股价增幅远远大于利润的实际增长。那么，如果从作为一个普通投资标的来看，确实到了可以卖出的时候；特别是根据施洛斯对于格雷厄姆“尿性”的了解，格雷厄姆应该是拿不住的。
第三，核心就是《后记》第二段中提到的“离不开的业务”。什么是“离不开的业务”？《聪明的投资者》这本书没有告诉我们，但是，如果去看我前文提过的，CFA的获奖论文《巴菲特的Alpha》就能找到答案：
伯克希尔的优异表现来自 3 个方面：
低成本加杠杆的能力；
对价值和质量因子的系统性暴露；
巴菲特获取 alpha 的超强能力。
低成本加杠杆这一点，已经有较为深入的研究。伯克希尔作为一家保险公司，有着较高评级，可以以较低成本发债融资。更为重要的是，大量的保险浮存金，为巴菲特的投资提供了大量低成本甚至零成本的长期资金，使得其不用担忧短期波动，可以充分实践其长期持股获取风险溢价的理念，甚至在危机时期可以通过提供流动性获取高额的流动性溢价。长期看，伯克希尔的融资成本甚至低于国库券利率。
所以，可以得出结论，所谓的“离不开的业务”—— 就是保险公司是低成本的投资平台！如果他失去了对GEICO的控股，也就不再能充分利用该公司的资金用于投资事业了。换言之，也就是我前文说的“长期持有GEICO是符合巴菲特的商业模式的，甚至可以说是后来伯克希尔集团的真正前身或小型版（至于伯克希尔这家工厂，只是提供了一个名字，而非商业模式）：一是提供了廉价的杠杆资金（保费）用于投资、放大投资收益（而投资又是巴菲特、格雷厄姆和戴维斯的强项）—— 优质的保险公司对于投资牛人来说，有特殊的价值、而不仅仅一家好公司（其实，之前国内的万能险、村镇银行存款，对于资本玩家来说，也是类似的）”
综上，任何学习研究，无非是不断搜集资料、归纳整理、交互印证、思考总结的过程；并最终提高自己的认知水平。
很有意思的问题，并且GEICO的投资也几乎伴随了巴菲特的全部投资生涯，而它的发展也不是一帆风顺的。关于盖可保险（GEICO）的情况，除了《聪明的投资者》和《施洛斯访谈录》以外，还可以参考三篇文章。我看老唐以前提过，格雷厄姆在聪明的投资者第四版书末的后记里对不卖出盖可的原因作出过说明：虽然从一开始，盖可的股价就显得过高，但因为，他认为这个公司从事的是某种程度上离不开的业务，因此尽管股价暴涨，他们仍然持有该公司大量的股份。
一是《我最喜爱的一支股票（The Security I like Best）》，巴菲特在1951年12月6日的《The commercial and financial Chronicle》上发表的；大...
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很有意思的问题，并且GEICO的投资也几乎伴随了巴菲特的全部投资生涯，而它的发展也不是一帆风顺的。关于盖可保险（GEICO）的情况，除了《聪明的投资者》和《施洛斯访谈录》以外，还可以参考三篇文章。老兄的学识广泛又深厚，连《我最喜爱的一支股票（The Security I like Best）》都读过！
一是《我最喜爱的一支股票（The Security I like Best）》，巴菲特在1951年12月6日的《The commercial and financial Chronicle》上发表的；大...
我的下一步计划也是收集巴菲特的文章和访谈等资料，看一遍。我觉得各种形式的资料有它的特点和侧重点，要广泛阅读，从多个方面相互印证。比如致股东的信比较正式，有些内容就不方便在信中，访谈和年会问答就可以说。
你回答的几个原因很好，就是这么回事。首先，格雷厄姆是公司的大股东和董事长，他是把它当做一个实业公司对待的，和其他的股票投资不同。其它，这算一个有潜力的成长股，他也知道并体会着。
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为什么盖可保险他（格雷厄姆）就能够一直拿着呢？很有意思的问题，并且GEICO的投资也几乎伴随了巴菲特的全部投资生涯，而它的发展也不是一帆风顺的。关于盖可保险（GEICO）的情况，除了《聪明的投资者》和《施洛斯访谈录》以外，还可以参考三篇文章。
一是《我最喜爱的一支股票（The Security I like Best）》，巴菲特在1951年12月6日的《The commercial and financial Chronicle》上发表的；大体说了几个理由：
1、汽车保险行业并没有分享美国二战后的繁荣（意外险公司的盈利不好，导致车险公司被低估了）
2、汽车保险应被看作必需品（过去5年的通胀导致车险利润被压缩，如果未来发生通缩则会变得有利）
3、GEICO主要给政府雇员提供服务，且没有保险代理人和分支办公室（同业内的收益稳定，且比较成本低）
4、GEICO是真正的成长公司，且没有意外险业务；1936-1955年，保费的复合增长率为33%；且投资业务优秀，在1947到1950年间，GEICO的投资收益增长为4倍
5、价格便宜，1950年的PE是8倍（则PEG仅为0.23，=8/33）
6、管理层优秀且持股比例较高：在1950年底，10个董事会成员拥有三分之一的流通股。1948年起，格雷厄姆是董事会主席；LeoGoodwin是个有能力的总裁，在GEICO成立后就一直指导着公司增长。
二是，《戴维斯王朝》一书，描写了1970年代，戴维斯（当时的最大股东）、格雷厄姆、巴菲特在当时对于GEICO业务发展的争论和股权的争夺战；最终结果是1994年巴菲特全资收购。
k. GEICO（1970年代）的大危机，
i. 后被巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司全资收购
ii. 戴维斯（当时的最大股东）、格雷厄姆、巴菲特，他们三个都很欣赏盖可保险只提供必要保险业务的方式
iii. 两个策略：成本低廉以及索赔较少
1) 邮件销售，降低成本
2) 只卖给政府雇员，降低开支（出事概率低于普通人）
iv. 巴菲特在1952年，是以成长股买入的
v. 在70年代初，戴维斯就准确地预测到汽车保险和意外保险行业会面临艰难时刻，尽管不一定是针对盖可保险这一家公司。“保险业处于一个下降周期之中。”他对于儿子谢尔比说
vi. 当前困境
1) 原因
a) 年轻人多，索赔变多
b) 巨大通胀造成维修等费用上升
c) 理赔和诉讼成本变高
2) 事实
a) 1975年，公司出现亏损；
b) 审计师透露索赔金额超过资产
c) 股价从42跌至4.8，跌幅超过90%；此后跌至2美元
d) 巴菲特以2.125美元抄底，困境反转；并要求公司增发
e) 戴维斯反对增发股份（在争吵后以8美元全部抛售）
3) 盖可保险股价1990年达到194美元的高位之后（它的股价从1970年的2美元进入了一个长长的上升通道），公司开始挥霍自身的优势。公司放弃了原先专注于汽车保险业务的方针，开始涉足房屋保险、航空保险、消费金融领域。当安德鲁飓风侵袭佛罗里达及其附近区域的时候，盖可保险损失巨大。1994年，巴菲特以现金方式收购了盖可保险其余的所有股份，盖可保险成为巴菲特旗下全资子公司。
三是，CFA的获奖论文《巴菲特的Alpha》，说明了保险公司的资金杠杆对于巴菲特的超额收益提供了1.7倍的杠杆。
综上，在业务发展顺利时，长期持有GEICO是符合巴菲特的商业模式的，甚至可以说是后来伯克希尔集团的真正前身或小型版（至于伯克希尔这家工厂，只是提供了一个名字，而非商业模式）：一是提供了廉价的杠杆资金（保费）用于投资、放大投资收益（而投资又是巴菲特、格雷厄姆和戴维斯的强项）—— 优质的保险公司对于投资牛人来说，有特殊的价值、而不仅仅一家好公司（其实，之前国内的万能险、村镇银行存款，对于资本玩家来说，也是类似的）；二是公司本身业务发展良好，是优质的成长型轻资产公司；三是格雷厄姆（后来的巴菲特）对公司有管理权，可以尽可能地确保公司运营水平、确保这份投资有效。所以，格雷厄姆为什么不长期持有呢？
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格雷厄姆在《聪明的投资者》附后中留了一个后门，记载投资盖可保险的收益超过20年来其它投资的总和，也就是说格雷厄姆的钱大部分是投资盖可保险赚的。盖可保险是一个超级成长股。我的疑问是，按照格雷厄姆的投资风格，他应该拿不住这个股票，涨个1~2倍就会卖掉，为什么一直拿着呢？
施洛斯的访谈中说过，他向格雷厄姆推荐施乐的股票，当时是20美元，相对于一般的净资产标准有点贵，但是考虑到发明了复印技术，前景广阔，值得投资。结果格雷厄姆对他说：沃尔特，我们不买这种股票。沃尔特的访谈中说到，即使买了施乐股票，按照格雷厄姆的一贯做法，做多拿到50就卖了，根本不可能守到最后1000多元。为什么盖可保险他就能够一直拿着呢？
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首先是分散对摊大饼，施洛斯的持股大约在100支。
周期都是4年左右，可转债的平均存续期大约也在3~4年。
都是追求不亏钱。施洛斯是向下有净资产的支撑，可转债是保底的支撑。
施洛斯一般是有50%到1倍的盈利就出了。可转债一般到130就先出一部分。
我不禁为这个异曲同工拍案叫绝。没有想到，跨越了巨大的时空阻隔，竟然两个投资方法实质相同！
不符合低估分散策略，做不到先为不可胜的投资都是变相赌博。
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施洛斯没有上过大学，也不从事文字工作，所以语言总结能力应该不强，采访中自己总是这么说，记者也这么写：就是买便宜货。其实，他对标的有自己的选择，除了便宜，还有很多条件，比如说，以前有过良好的盈利，最近行业和公司不景气，低负债，管理层持股，管理层人品不差等等。他在采访中也提到过“逆向”这个词。
所谓逆向，是后视镜看的结果。觉得估值低，且符合其它条件，潜伏进去再说，如果继续下跌，再加仓，如果快速上涨，就不追了。由于分散，所以总会有一些迎来转机，就是逆向了。没有转机的，就变成了沉没成本。所以他的周转慢，平均4年周转一次，一年只有25%。可转债也有一些6年到期后最终还钱的。
可转债的双低或者低价摊大饼，不也是潜伏吗。低位潜伏进去，大部分都会迎来转机--强赎。少部分最终还钱的，收点利息。有些质地好的股票潜伏期也有股息。
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从本人浅薄的投资实践来看，施洛斯方式主要适合他那个时代的美国市场，当时上市公司资产主要是厂房、地皮、设备等实物，残值比较实在；另外需要极度分散，也存在足够标的来分散。以合理价格买优秀公司的芒格模式不香吗？楼主合理价格，优秀公司分别是怎么判定的？
茅阿腾优秀吧？
价格怎样？
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黄建平写过一本“巴菲特案例集”。讲了地图公司等案例。就是通过大量买入股票，改组管理层，清算隐蔽资产，实现快速盈利。港股的耀才证券，最近几年通过大力分红，实现股价体现公司价值。感谢提供线索，“巴菲特案例集”是花了功夫写的。因为致股东信的信息很有限，要把它们作为一个个案例，很多信息要补充，要查很多资料。这本书要好好看看了。
但是国企完全没有这个动力和可能。在康佳等企业上失败的投资后，我完全放弃了。
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感谢分享。说说我的实践经历这个捡烟蒂策略，我也算搞是蛮久的了，买了很多股票，美股的、港股的、A股的都有，而且绝对分散，最多1只股票不超过总仓位的1%。最好的结果是2天10倍的MFA（我只赚到5倍）。最差的也有不下5个破产退市的，或是几乎归0现在还在苟延残喘的。总体来说，要亏也不容易，要赚大钱也不容易。因为是个概率问题，好的机会仓位也很轻，但破产的也不少，大多数也一直拖着，时间久了，比如10年，哪...黄建平写过一本“巴菲特案例集”。讲了地图公司等案例。就是通过大量买入股票，改组管理层，清算隐蔽资产，实现快速盈利。港股的耀才证券，最近几年通过大力分红，实现股价体现公司价值。
但是国企完全没有这个动力和可能。在康佳等企业上失败的投资后，我完全放弃了。
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最近写代码有点累，所以上网上多吐吐槽。我这个人不善交流，主要的爱好就是看书和研报、写代码、做回测。正好楼主说的斯洛斯及其访谈，我也看过，随便说两句：1、中译本的由来这本合集的译者是淘宝店“中意书屋的ran23ran”；我在2018年的时候曾从他那里买过实体版，当时的售价是240元。作为对于他人劳动成果的尊重，我觉得还是值得的。此外，他还卖巴菲特合伙人信（1958年到1970年），也是他自己翻译的...梁孝永康我有关注，他前几年投万科和格力，一直亏损，大概几个月前亏本清仓了格力和万科，换成了茅台和通策医疗。从实战业绩来说这几年一般，另外说实话我不太能看明白这个换仓的操作。通策远不是那种估值合理的公司。
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感谢分享。说说我的实践经历对，我们是弱势群体，他们有一百种方法把净资产掏空，索性我远离这些了，行业比股票更重要，拥有护城河比净资产更重要。宁可要大众皆知的无形资产，也不要一堆烂砖烂瓦、破机器。
这个捡烟蒂策略，我也算搞是蛮久的了，买了很多股票，美股的、港股的、A股的都有，而且绝对分散，最多1只股票不超过总仓位的1%。最好的结果是2天10倍的MFA（我只赚到5倍）。最差的也有不下5个破产退市的，或是几乎归0现在还在苟延残喘的。总体来说，要亏也不容易，要赚大钱也不容易。因为是个概率问题，好的机会仓位也很轻，但破产的也不少，大多数也一直拖着，时间久了，比如10年，哪...
@巴菲猫，巴芒的买入好公司方法当然好，但难度高，短期很容易亏钱，长期也不确定。对于片仔癀，也会跟茅台一样，但是只靠一个大单品，我觉得片仔癀的发展没有茅台快，毕竟茅台是液体黄金，片仔癀的天然麝香产量受到限制。现在来看有点高了，一直在消化估值。
比如去年下半年，我领悟到片仔癀近乎龚断的产品，不用大的资本投入，真是投资的极品，在420元买入，考虑估值太高，己有思想准备套3年消化高估值。这己亏了快一年了。
我给你个建议一般片仔癀调整的到40倍pe基本是一个低点。可以适当补仓。现在我认为云南白药的发展要快于片仔癀，片仔癀估值上有些透支了。而且片仔癀其他板块发展的还需要等等再看，刚起步不久，大众的认同度不高。这些公司内生增长性很强，未来国内通胀一起来，这些股票又会开始走牛的。
也有一些赔的，主要还是资产有问题或者杠杆太高的，这个自己需要引以为戒
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我对个股的研究非常肤浅，价值投资的理论了解过一些，之前都浅尝则止了，主要是发现问题了。刚看仔细读了@ylxwyj兄的详细分析，发现大师们都在与时俱进，我还在固守最初的选股标准，自然选出来的都是奇葩公司。李录的书和演讲我也学习了一些，可能是功夫不够，坐井观天，也就“在哥大价值投资课的案例，Timberwood和韩国现代百货”这一节有点启发。其它都太空。
包括最近看李录之前在哥大价值投资课的案例，Timberwood和韩国现代百货，都是因为一些特殊原因造成一时股价低估，且虽算不上卓越的公司，但至少是好公司，不需要太长的时间就可以被价值发现。所以找到...
@ylxwyj兄对施洛斯真是研究透了，关键点都信手拈来。
chineseumi
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老兄是前辈，已经实践很长时间了。我们还是初学者，拜谢！我对个股的研究非常肤浅，价值投资的理论了解过一些，之前都浅尝则止了，主要是发现问题了。刚看仔细读了@ylxwyj兄的详细分析，发现大师们都在与时俱进，我还在固守最初的选股标准，自然选出来的都是奇葩公司。
包括最近看李录之前在哥大价值投资课的案例，Timberwood和韩国现代百货，都是因为一些特殊原因造成一时股价低估，且虽算不上卓越的公司，但至少是好公司，不需要太长的时间就可以被价值发现。所以找到好公司，同时在一些非经营问题上导致的低估，就很大概率回会到合理值。所以资产打折只是一个维度，能增加一些安全边际，但更重要的还是公司要靠谱。在A股就是找塑化剂事件后买茅台的机会。
那么问题来了，如果阿里巴巴现在的价格再腰斩时，是机会还是陷阱呢？
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最近写代码有点累，所以上网上多吐吐槽。我这个人不善交流，主要的爱好就是看书和研报、写代码、做回测。正好楼主说的斯洛斯及其访谈，我也看过，随便说两句：老兄厉害，懂得比我多，比我早，我还是初学者。
1、中译本的由来这本合集的译者是淘宝店“中意书屋的ran23ran”；我在2018年的时候曾从他那里买过实体版，当时的售价是240元。作为对于他人劳动成果的尊重，我觉得还是值得的。
此外，他还卖巴菲特合伙人信（1958年到1970年），也是他自己翻译...
RanRan是职业翻译，翻译了一些跟巴菲特有关的资料，翻译功夫了得。
我其实内心对施洛斯能够取得年化20%的收益率还是存疑的，简单的方法，惊人的效果？
对A股能够取得年化20%也是疑虑的，因为没有数据，也不会回测。所以不敢肯定，也不敢否定。施洛斯和网友的实践都是值得学习和研究的。
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另，巴菲特在《Superinvestors of Graham-and-Doddsville》一文中列举了9个奉行格雷厄姆价值投资者的成功案例，其中第一位就是Walter J. Scholss老兄是前辈，已经实践很长时间了。我们还是初学者，拜谢！
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1、中译本的由来
这本合集的译者是淘宝店“中意书屋的ran23ran”；我在2018年的时候曾从他那里买过实体版，当时的售价是240元。作为对于他人劳动成果的尊重，我觉得还是值得的。此外，他还卖巴菲特合伙人信（1958年到1970年），也是他自己翻译的。不过这本，我就不推荐了；因为有更好的选择：微信公众号有个“梁孝永康”的，出售《巴菲特致合伙人+致股东信（1956-2021）中译本》，售价也更便宜，最让我感动的是，他居然还提供年度更新，今年发了《巴菲特股东信 2022》给我。
2、施洛斯方法的站位与进化
首先，施洛斯方法的思想站位是很高的，核心是P192的话：通胀，使得债券永远赚不了多少钱；我愿意持有股票，股票有成长性，但我在股票中，一般不选择成长股投资。这句话主要考虑的是大类资产配置的问题，而不是个股选择问题。其次，施洛斯投资的本质，其实和格雷厄姆、巴菲特是一致的：都是寻找由于偏见造成的股价低估，并持有至价值被社会主流认同的时候。
- 施洛斯：如果你发现一家公司表现低迷，一般是因为公司的盈利出现问题。换个角度来看，问题可能是暂时的，不是永远的。人确实是比较情绪化，连给别人提供建议的人也不喜欢陷入困境的股票。P3 从历史看，许多陷入困境的公司最后都走出来了。
- 施洛斯对格雷厄姆的评价：套利；一是买入股价低于清算价值的证券（只要清算，就能获利）；二是买入可转债 & 卖出普通股；而格雷厄姆其他的投资，比如配对交易，总体看收益并不太好
- 施洛斯对巴菲特的评价：他喜欢有经济特权的企业、买好生意
市场是不断发展变化的，也推着施洛斯和他的儿子被迫更改选股条件 —— 没有人能一成不变的靠着“工匠精神”在市场里长期存活。换言之，如果要学，也是学他的思想；他的规则和具体指标，并没有太大的意义。
下面是书中比较典型的几个变化点：
1）P33 从历史看，当市场没有低于营运资金的股票时，股市就会崩盘。但1960年以后，这个理论就失效了。（直到1974年的最底部，才又短暂出现。P91）
2）P92 低于营运资金的股票没了，我们开始关注净资产
- 最初找PB<0.5，后来PB<0.67，现在（1989）找PB<1； 2004年，说不考虑PB>3的股票
3）P92 （1989年）由于近年来低于净资产的股票质地比过去差远了，持有的部分股票类似先锋基金（Pioneer Fund）
- 市场偏好低PB的股票，使得基于盈利（价格合适、质地好的公司）更有价值
- 真正的价值在于中间地带，中等规模的成长股被忽略了、漏掉了；净资产买入也不一定便宜，因为是被挑了很多遍剩下的
4）P169 2000年左右，做空雅虎和亚马逊（居然去做空了，之前是从来不做空的）
3、集思录上的类似投资者
@峰从海上来 是我看到的集思录上投资理念与施洛斯比较接近的人。我当时在他的主帖《afg的投资系统》 里面，和他讨论过、也做过基于固定规则的回测，可惜后来论坛清理帖子的时候，部分回复不见了。懒得重写了，大致总结一下：1、筛选规则
2、策略收益 —— 长期看，年化20%以上
3、策略的特点 —— 平时不断收集低价筹码，大牛市的时候基于规则的一把清仓
4、行业偏好的统计
总的来说，如果想在A股市场上应用施洛斯的方法，长期看年化收益20%是大概率可以做到的、而且组合的最大回撤也比较小；但是，这个对于投资者的长期心态的考验是很大的 —— 因为短期看，你可能经常会在上涨时跑输股指；而P19 市场是个情绪很强烈的地方，很容易激发贪婪与恐惧（我再加一点，还有嫉妒心）。
chineseumi
- 中国海 · 全栈基金经理
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