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过去二十个月里，港股创新药是我见过情绪摆动最剧烈的板块之一。恒生创新药ETF（520500）从2024年底上市时的1元附近起步，2025年8月最高冲到2.121元，随后又在美联储政策预期反复、美国生物安全立法传闻和医保谈判博弈中回落，到2026年9月2日收于1.399元——从高点回撤约34%，但仍比发行价高出四成。我想借这份备忘录回答一个很实际的问题：对于这样一只高波动、有真实产业逻辑支撑、但方向判断极难的ETF，一个10万元规模的个人投资者应当如何参与？我的答案是“底仓 + 网格”：用5万元底仓表达对这个产业的长期判断，用5万元网格资金把波动本身变成收益来源。这份备忘录将依次讨论基本面、估值、回测证据、未来展望、风险收益特征，以及我认为最重要的部分——止盈与止损纪律。
认识这只基金
520500的全称是华泰柏瑞恒生创新药交易型开放式指数证券投资基金（QDII），成立于2024年12月16日，跟踪恒生创新药指数，业绩比较基准为该指数收益率（使用估值汇率折算）。管理人华泰柏瑞基金，基金经理陈柯含，管理费率每年0.50%，托管费率每年0.10%。截至2026年6月30日，基金净资产24.50亿元、份额19.65亿份，股票投资占净值比例约98.7%，几乎满仓运作（数据来源：天天基金/东方财富基金档案，2026年6月30日）。规模从2025年中的6.74亿元一路增长到24.50亿元，说明过去一年资金持续净流入这只产品。
持仓结构上，这是一只纯度很高的港股创新药基金。按2026年二季报，前十大重仓股合计占净值70.47%，全部为港股通标的：
• 信达生物（01801.HK），占净值 10.46%
• 百济神州（06160.HK），占净值 10.46%
• 科伦博泰生物（06990.HK），占净值 9.58%
• 康方生物（09926.HK），占净值 8.57%
• 中国生物制药（01177.HK），占净值 7.61%
• 荣昌生物（09995.HK），占净值 5.73%
• 映恩生物-B（09606.HK），占净值 5.54%
• 石药集团（01093.HK），占净值 5.03%
• 三生制药（01530.HK），占净值 4.16%
• 诺诚健华（09969.HK），占净值 3.33%
两点值得注意。第一，信达生物与百济神州两只即占约21%，前十大集中度超过七成，这意味着指数表现高度依赖头部公司的管线进展与商业化兑现。第二，组合中既有石药、中生制药、三生制药这类有稳定盈利的传统药企，也有映恩生物、科伦博泰这类尚未盈利、靠BD授权与管线估值定价的生物科技公司——这种混合结构直接决定了后文估值指标的选择。
港股创新药的基本面
我对这个板块基本面的判断可以概括为一句话：产业趋势是真实且向上的，但它与股价之间的距离被波动放大了。
首先是出海授权（BD）的持续高景气。据国元国际统计，2026年上半年中国创新药出海交易总额达997亿美元，已接近2025年全年的73%，全球前十大交易中中国企业占8席，合作方覆盖辉瑞、BMS、阿斯利康等巨头，合作模式正从单一授权转向联合开发与利润共享（来源：国元国际，网易财经转载，2026年7月10日）。仅2026年头两个多月，行业即发生44起BD交易，首付款约31.23亿美元、总金额532.76亿美元（来源：雪球专栏引述行业数据，2026年3月3日）。这不是主题炒作，而是真金白银的收入确认。
其次是盈利拐点的出现。行业正在从“研发投入期”走向“盈利兑现期”：信达生物、荣昌生物等头部公司相继扭亏，CXO龙头药明康德2025年归母净利润191.51亿元、同比增长102.65%（来源：东海证券引述，网易财经，2026年7月10日）。招商证券2026年8月的一次ETF研讨中有一个我很认同的观察：随着指数成分股中盈利公司占比提升，板块的估值体系正在从PS/管线估值向PE切换，这本身就是基本面成熟的标志（来源：腾讯新闻，2026年8月7日）。
第三是政策环境的双向性。国内端，国家医保局连续释放创新药多元支付机制的积极信号，2026年新版基本药物目录落地、医保谈判进入实质定价阶段；海外端，美国生物安全法案相关传闻在2026年4—5月曾造成板块剧烈回调，随后随法案推进明朗化而修复（来源：交银施罗德恒生港股通创新药精选指数基金2026年二季报“投资策略和运作分析”，2026年8月21日）。政策是这个板块最大的单边变量，后文的止损纪律必须对此有明确预案。
需求端的长期逻辑——人口老龄化、未被满足的临床需求、中国工程师红利带来的研发成本优势——过去两年没有任何实质性破坏。我要坦然承认的是：我不知道下一只爆款双抗或ADC花落谁家，也不需要知道。指数化持有本身就是对“单品种研发失败风险”的对冲。
估值分析：PS与PB的双重坐标
为什么以市销率（PS）为主要估值指标？因为这只指数里有相当比例的成份股尚未盈利或盈利极不稳定——科伦博泰、映恩生物的利润表无法支持PE定价，而营收是它们商业化能力最诚实的度量；同时辅以市净率（PB）交叉验证。以下数据为跟踪指数近三年（2023年9月2日至2026年9月2日，日频）的估值统计：
PS-TTM（剔除负值）当前为2.78倍，处于近三年62.07%分位。近三年区间最大4.20倍、最小1.58倍、平均2.60倍、中位数2.51倍；机会值1.88倍，危险值3.36倍，±1倍标准差区间为1.91—3.29倍（见图表 1）。
PB-MRQ当前为3.16倍，处于近三年63.52%分位。近三年区间最大5.19倍、最小1.63倍、平均2.83倍、中位数2.67倍；机会值1.97倍，危险值3.77倍，±1倍标准差区间为1.97—3.70倍（见图表 2）。
把两张图放在一起读，走势叙事非常清晰：2023年9月至2024年9月，PS在1.6—2.5倍的底部区间徘徊了近一年——那是创新药板块估值最绝望的阶段；2024年9月底随市场整体启动，2025年的出海BD行情把PS一路推到2025年9月的4.20倍峰值（明显越过危险值3.36）；此后在流动性收紧预期中回落，2026年以来主要在2.5—3.2倍之间震荡，当前2.78倍略高于中位数2.51倍。PB的形态几乎同步：从1.63倍的底部到5.19倍的峰值，当前3.16倍同样处于63%分位附近。
这组数据对估值结论的修正是直接的：估值已经不在底部区域。PS与PB双双处于近三年60%—64%分位，意味着2024年那种“估值地板上的网格”已不复存在；但另一方面，当前水平距离危险值（PS 3.36 / PB 3.77）仍有约20%的空间，且板块营收与盈利仍在增长，估值有被基本面继续消化的可能。估值给出的操作含义是：网格策略照常运行——它赚的是波动的钱，对估值中枢依赖较低；但底仓的安全边际比一年前薄了，止盈止损纪律必须绷得更紧，网格区间的上下沿应以PS危险值与机会值为锚定期校准。
策略设计：底仓加网格
策略参数如下，完全按照既定资金安排执行：
• 总资金10万元：底仓5万元（首日一次性买入），网格资金5万元
• 网格步长3%，每格交易金额5000元（约3600—5000份，按100份整数倍取整）
• 价格每下跌一格买入一份，每上涨一格卖出一份；网格持仓用尽时允许动用底仓份额卖出（底仓可随网格触发卖出）
• 佣金万0.5、单笔最低0.1元；按每格5000元计算，单笔佣金0.25元，最低收费不构成约束；ETF交易免印花税
为什么这只ETF适合网格？三个条件它都满足。其一，波动足够大：回测区间内日收益年化波动率38.2%，日均绝对涨跌幅1.83%，一个3%的网格平均两周左右就能走完一个来回。其二，流动性充裕：2026年9月2日单日成交额约7.4亿元，5000元一格的委托不会有任何滑点。其三，估值未进入危险区：如前文所述，PS当前2.78倍、距离近三年危险值3.36倍仍有约20%空间，向上未被透支、向下有营收增长托底，显著降低了“网格接到飞刀”的尾部风险——尽管估值分位已升至62%，不再提供年初那样的深度安全边际。
回测检验：过去二十个月会怎样
我用基金上市以来（2024年12月27日至2026年9月2日，408个交易日）的日收盘价对策略做了逐日回测。这段时间几乎是检验网格策略的完美样本：先经历2025年上半年近120%的单边大涨，再经历2025年8月之后最深约44%的持续回撤（见图表 3）。
结果如下（3%步长）：期末总资产121,146元，总收益+21.15%，年化12.08%；期间最大回撤仅-4.02%。共触发买入32次、卖出45次。收益分解经逐笔核对：底仓贡献已实现收益11,871元，网格价差已实现收益8,706元，期末网格持仓浮盈569元（13,200份），现金102,679元。作为对照，同期买入持有的收益是+41.60%（年化22.97%），但最大回撤高达-44.55%（见图表 4）。
步长敏感性方面：2%步长总收益+13.98%（最大回撤-3.38%，交易更频繁、佣金侵蚀更明显）；5%步长总收益+26.92%（最大回撤-8.90%）。3%在收益与回撤之间取得了最好的平衡。
回测给我上的最重要一课是：这只ETF在2025年的单边大涨中，底仓会被网格卖单逐步耗尽——回测里底仓在2025年年中即全部兑现离场，策略此后以纯网格+现金的状态运行，因此大幅跑输了买入持有，但也正因如此，它在随后-44%的回撤中几乎毫发无损。网格策略的本质是“用上行弹性换取下行保护”。如果你坚信未来是一年单边牛市，应该满仓持有而不是做网格；如果你对方向没有把握（我的诚实状态），这个交换是值得的。
对未来走势的展望
我按三种情景思考未来十二个月，并预先给出每种情景下的策略动作：
• 基准情景（概率约50%）：医保谈判平稳落地、ESMO等学术会议数据符合预期、美联储维持观望。板块在盈利修复与流动性约束之间拉锯，指数维持宽幅震荡，对应ETF价格大致在1.2—1.7元区间。这是网格策略最有利的环境，预期年化收益10%—15%。
• 乐观情景（概率约30%）：出海BD继续超预期、美联储重新转向宽松、南向资金加速回流。ETF重回2.0元上方。此时网格仓位会越涨越轻，策略将显著跑输指数——这是策略设计内生的代价，纪律上只允许通过“保留底仓不清仓”来缓解，不允许追涨加网格。
• 悲观情景（概率约20%）：年内加息预期兑现、美国针对中国生物科技立法实质收紧、或医保谈判压价超预期。ETF可能跌破1.0元发行价区域。交银施罗德基金在二季报中已提示：2026年二季度南向资金净流入放缓至701亿元、为近10个季度最低，且美联储6月会议删除了“宽松倾向”前瞻指引（来源：交银施罗德2026年二季报，2026年8月21日）——流动性变量确实在恶化。此时网格资金会逐步打满，止损纪律必须接管。
值得跟踪的催化剂时间表：9月ESMO大会（双抗/ADC管线数据）、三季度医保谈判实质定价、头部药企中报与三季报的盈利验证。利空清单同样明确：美联储政策路径、美国立法进展、南向资金流量。
风险与收益特征
把风险摊开说，按我在意的程度排序：
• 单边踏空风险（高）：回测已证明，大涨行情中底仓会被网格耗尽，策略净值在牛市后段走平。这是本策略最大的机会成本。
• **满仓套牢风险（高）：若板块进入单边下跌，网格资金打满后价格继续下行，账户将被动变成高仓位持有，回撤可能扩大到-20%以上。止损纪律存在的意义就是处理这种情景。
• 政策与地缘风险（高）：医保谈判压价、美国生物安全立法，二者都可能造成基本面与估值的双杀，且难以预测。**
• 集中度风险（中）：前十大占70.47%，信达、百济两家即占约21%，头部公司的临床或商业化挫折会直接冲击净值。
• QDII与汇率风险（中）：QDII额度紧张时ETF可能出现溢价；人民币兑港元升值会侵蚀以人民币计价的收益。
• 成本侵蚀风险（低）：万0.5佣金加最低0.1元的结构对5000元/格的网格非常友好，单格毛价差约150元，双边佣金约0.5元，成本占比不足0.4%。
收益预期上，我不承诺回测里21%的历史结果会重现——那段样本包含了罕见的大涨大跌。一个诚实的目标是：震荡市中年化10%—15%，账户最大回撤控制在-10%以内；单边牛市中接受跑输指数；单边熊市中依靠止损纪律把回撤锁在可承受范围。
止盈与止损纪律
策略能不能活下来，取决于纪律而不是预测。以下规则写下来就是为了执行时不讨价还价：
止盈纪律：
• 价格升至1.70元上方（按指数点位2,565对应PS 2.78倍折算，约对应PS逼近近三年危险值3.36倍）：网格步长放宽至5%，只卖不买，让利润奔跑的同时逐步回收筹码。
• 价格触及2.10元前高区域（约对应PS 4.2倍、即近三年峰值水平）：若届时底仓仍有留存，无条件减半底仓；网格资金全部转为现金待命。
• 任一年度网格已实现价差收益达到总资产的8%（8,000元）：当年停止开新网格，收益落袋，年底再评估是否重启。
止损纪律：
• 价格跌破0.95元（2025年1月低点与发行价下方区域，约对应PS回落至近三年机会值1.88倍附近）：停止一切网格买入，已持有的网格仓位与底仓不割肉、不加仓，等待逻辑验证。
• 网格资金10格全部打满后，价格自最后一格再跌10%：暂停机械补仓，重新核对基本面假设——若只是流动性冲击则持有等待，若产业逻辑被破坏则进入下一条。
• 基本面止损（最高优先级，不看价格）：核心成份股（信达、百济、康方、科伦博泰任二）发生重大临床失败，或美国针对中国创新药的限制立法正式生效——底仓无条件减半，网格清仓，退出策略观察至少一个季度。
维护纪律：
• 每月末以近60日均价为锚复核网格中枢，偏离超过10%则重置网格；每季末按指数PS所处历史分位调整区间上下沿；每次医保谈判、FDA/立法关键节点前，主动把网格间距临时放宽一档。
结论
我的结论可以浓缩为几句话：
• 港股创新药的产业趋势真实向上——出海BD、盈利拐点、政策呵护三者都在，但流动性与地缘变量让方向判断的赔率不佳。
• 当前PS 2.78倍、PB 3.16倍，同处近三年约62%—64%分位——估值已回到中枢上方，支持“网格赚波动的钱”，但底仓的安全边际变薄，不支持重仓押注，止盈止损纪律的权重应当上升。
• 回测证明“底仓5万+网格5万”的结构能把-44%级别的回撤压缩到-4%以内，代价是让渡约一半的牛市涨幅。对方向没有把握的投资者，这是一笔公平的交换。
• 策略的最大敌人不是市场，而是执行时的犹豫——止盈止损规则已在上文写明，执行即可。
我可能错的地方：如果2026—2027年是一轮由盈利驱动的单边慢牛，这份备忘录会显得过于保守。我接受这个评价——对一份用真金白银执行的策略而言，保守是优点而非缺陷。
P.S.
这份备忘录是通过KIMI K3模型跑出来的，里面存在如下缺陷：1.网格回测时无法抓取分钟线级别的行情数据，因此回测结果和真实结果存在一定差异；2.可能存在一定的AI幻觉，但K3模型确实挺强大的，里面的逻辑、数据我都进行过核对。
我发布这份备忘录的目的，不是为了显摆自己的观点，而是希望大家能帮我找出这个备忘录的问题、错误；我也可以根据大家好的建议，对这个备忘录进行重新测算和修改，并将研究成果分享给大家。
图表 1：跟踪指数近三年PS-TTM（剔除负值）走势及机会值/中位数/危险值
数据来源：用户提供之指数估值统计（区间2023-09-02至2026-09-02），截至2026年9月2日指数收盘点位2,565.00
图表 2：跟踪指数近三年PB-MRQ走势及机会值/中位数/危险值
数据来源：用户提供之指数估值统计（区间2023-09-02至2026-09-02），截至2026年9月2日指数收盘点位2,565.00
图表 3：恒生创新药ETF（520500）上市以来收盘价走势
数据来源：东方财富行情接口，前复权，2024年12月27日至2026年9月2日
图表 4：底仓+网格策略（3%步长，蓝色实线）与买入持有（橙色虚线）的净值对比
数据来源：作者回测，佣金万0.5、单笔最低0.1元
认识这只基金
520500的全称是华泰柏瑞恒生创新药交易型开放式指数证券投资基金（QDII），成立于2024年12月16日，跟踪恒生创新药指数，业绩比较基准为该指数收益率（使用估值汇率折算）。管理人华泰柏瑞基金，基金经理陈柯含，管理费率每年0.50%，托管费率每年0.10%。截至2026年6月30日，基金净资产24.50亿元、份额19.65亿份，股票投资占净值比例约98.7%，几乎满仓运作（数据来源：天天基金/东方财富基金档案，2026年6月30日）。规模从2025年中的6.74亿元一路增长到24.50亿元，说明过去一年资金持续净流入这只产品。
持仓结构上，这是一只纯度很高的港股创新药基金。按2026年二季报，前十大重仓股合计占净值70.47%，全部为港股通标的：
• 信达生物（01801.HK），占净值 10.46%
• 百济神州（06160.HK），占净值 10.46%
• 科伦博泰生物（06990.HK），占净值 9.58%
• 康方生物（09926.HK），占净值 8.57%
• 中国生物制药（01177.HK），占净值 7.61%
• 荣昌生物（09995.HK），占净值 5.73%
• 映恩生物-B（09606.HK），占净值 5.54%
• 石药集团（01093.HK），占净值 5.03%
• 三生制药（01530.HK），占净值 4.16%
• 诺诚健华（09969.HK），占净值 3.33%
两点值得注意。第一，信达生物与百济神州两只即占约21%，前十大集中度超过七成，这意味着指数表现高度依赖头部公司的管线进展与商业化兑现。第二，组合中既有石药、中生制药、三生制药这类有稳定盈利的传统药企，也有映恩生物、科伦博泰这类尚未盈利、靠BD授权与管线估值定价的生物科技公司——这种混合结构直接决定了后文估值指标的选择。
港股创新药的基本面
我对这个板块基本面的判断可以概括为一句话：产业趋势是真实且向上的，但它与股价之间的距离被波动放大了。
首先是出海授权（BD）的持续高景气。据国元国际统计，2026年上半年中国创新药出海交易总额达997亿美元，已接近2025年全年的73%，全球前十大交易中中国企业占8席，合作方覆盖辉瑞、BMS、阿斯利康等巨头，合作模式正从单一授权转向联合开发与利润共享（来源：国元国际，网易财经转载，2026年7月10日）。仅2026年头两个多月，行业即发生44起BD交易，首付款约31.23亿美元、总金额532.76亿美元（来源：雪球专栏引述行业数据，2026年3月3日）。这不是主题炒作，而是真金白银的收入确认。
其次是盈利拐点的出现。行业正在从“研发投入期”走向“盈利兑现期”：信达生物、荣昌生物等头部公司相继扭亏，CXO龙头药明康德2025年归母净利润191.51亿元、同比增长102.65%（来源：东海证券引述，网易财经，2026年7月10日）。招商证券2026年8月的一次ETF研讨中有一个我很认同的观察：随着指数成分股中盈利公司占比提升，板块的估值体系正在从PS/管线估值向PE切换，这本身就是基本面成熟的标志（来源：腾讯新闻，2026年8月7日）。
第三是政策环境的双向性。国内端，国家医保局连续释放创新药多元支付机制的积极信号，2026年新版基本药物目录落地、医保谈判进入实质定价阶段；海外端，美国生物安全法案相关传闻在2026年4—5月曾造成板块剧烈回调，随后随法案推进明朗化而修复（来源：交银施罗德恒生港股通创新药精选指数基金2026年二季报“投资策略和运作分析”，2026年8月21日）。政策是这个板块最大的单边变量，后文的止损纪律必须对此有明确预案。
需求端的长期逻辑——人口老龄化、未被满足的临床需求、中国工程师红利带来的研发成本优势——过去两年没有任何实质性破坏。我要坦然承认的是：我不知道下一只爆款双抗或ADC花落谁家，也不需要知道。指数化持有本身就是对“单品种研发失败风险”的对冲。
估值分析：PS与PB的双重坐标
为什么以市销率（PS）为主要估值指标？因为这只指数里有相当比例的成份股尚未盈利或盈利极不稳定——科伦博泰、映恩生物的利润表无法支持PE定价，而营收是它们商业化能力最诚实的度量；同时辅以市净率（PB）交叉验证。以下数据为跟踪指数近三年（2023年9月2日至2026年9月2日，日频）的估值统计：
PS-TTM（剔除负值）当前为2.78倍，处于近三年62.07%分位。近三年区间最大4.20倍、最小1.58倍、平均2.60倍、中位数2.51倍；机会值1.88倍，危险值3.36倍，±1倍标准差区间为1.91—3.29倍（见图表 1）。
PB-MRQ当前为3.16倍，处于近三年63.52%分位。近三年区间最大5.19倍、最小1.63倍、平均2.83倍、中位数2.67倍；机会值1.97倍，危险值3.77倍，±1倍标准差区间为1.97—3.70倍（见图表 2）。
把两张图放在一起读，走势叙事非常清晰：2023年9月至2024年9月，PS在1.6—2.5倍的底部区间徘徊了近一年——那是创新药板块估值最绝望的阶段；2024年9月底随市场整体启动，2025年的出海BD行情把PS一路推到2025年9月的4.20倍峰值（明显越过危险值3.36）；此后在流动性收紧预期中回落，2026年以来主要在2.5—3.2倍之间震荡，当前2.78倍略高于中位数2.51倍。PB的形态几乎同步：从1.63倍的底部到5.19倍的峰值，当前3.16倍同样处于63%分位附近。
这组数据对估值结论的修正是直接的：估值已经不在底部区域。PS与PB双双处于近三年60%—64%分位，意味着2024年那种“估值地板上的网格”已不复存在；但另一方面，当前水平距离危险值（PS 3.36 / PB 3.77）仍有约20%的空间，且板块营收与盈利仍在增长，估值有被基本面继续消化的可能。估值给出的操作含义是：网格策略照常运行——它赚的是波动的钱，对估值中枢依赖较低；但底仓的安全边际比一年前薄了，止盈止损纪律必须绷得更紧，网格区间的上下沿应以PS危险值与机会值为锚定期校准。
策略设计：底仓加网格
策略参数如下，完全按照既定资金安排执行：
• 总资金10万元：底仓5万元（首日一次性买入），网格资金5万元
• 网格步长3%，每格交易金额5000元（约3600—5000份，按100份整数倍取整）
• 价格每下跌一格买入一份，每上涨一格卖出一份；网格持仓用尽时允许动用底仓份额卖出（底仓可随网格触发卖出）
• 佣金万0.5、单笔最低0.1元；按每格5000元计算，单笔佣金0.25元，最低收费不构成约束；ETF交易免印花税
为什么这只ETF适合网格？三个条件它都满足。其一，波动足够大：回测区间内日收益年化波动率38.2%，日均绝对涨跌幅1.83%，一个3%的网格平均两周左右就能走完一个来回。其二，流动性充裕：2026年9月2日单日成交额约7.4亿元，5000元一格的委托不会有任何滑点。其三，估值未进入危险区：如前文所述，PS当前2.78倍、距离近三年危险值3.36倍仍有约20%空间，向上未被透支、向下有营收增长托底，显著降低了“网格接到飞刀”的尾部风险——尽管估值分位已升至62%，不再提供年初那样的深度安全边际。
回测检验：过去二十个月会怎样
我用基金上市以来（2024年12月27日至2026年9月2日，408个交易日）的日收盘价对策略做了逐日回测。这段时间几乎是检验网格策略的完美样本：先经历2025年上半年近120%的单边大涨，再经历2025年8月之后最深约44%的持续回撤（见图表 3）。
结果如下（3%步长）：期末总资产121,146元，总收益+21.15%，年化12.08%；期间最大回撤仅-4.02%。共触发买入32次、卖出45次。收益分解经逐笔核对：底仓贡献已实现收益11,871元，网格价差已实现收益8,706元，期末网格持仓浮盈569元（13,200份），现金102,679元。作为对照，同期买入持有的收益是+41.60%（年化22.97%），但最大回撤高达-44.55%（见图表 4）。
步长敏感性方面：2%步长总收益+13.98%（最大回撤-3.38%，交易更频繁、佣金侵蚀更明显）；5%步长总收益+26.92%（最大回撤-8.90%）。3%在收益与回撤之间取得了最好的平衡。
回测给我上的最重要一课是：这只ETF在2025年的单边大涨中，底仓会被网格卖单逐步耗尽——回测里底仓在2025年年中即全部兑现离场，策略此后以纯网格+现金的状态运行，因此大幅跑输了买入持有，但也正因如此，它在随后-44%的回撤中几乎毫发无损。网格策略的本质是“用上行弹性换取下行保护”。如果你坚信未来是一年单边牛市，应该满仓持有而不是做网格；如果你对方向没有把握（我的诚实状态），这个交换是值得的。
对未来走势的展望
我按三种情景思考未来十二个月，并预先给出每种情景下的策略动作：
• 基准情景（概率约50%）：医保谈判平稳落地、ESMO等学术会议数据符合预期、美联储维持观望。板块在盈利修复与流动性约束之间拉锯，指数维持宽幅震荡，对应ETF价格大致在1.2—1.7元区间。这是网格策略最有利的环境，预期年化收益10%—15%。
• 乐观情景（概率约30%）：出海BD继续超预期、美联储重新转向宽松、南向资金加速回流。ETF重回2.0元上方。此时网格仓位会越涨越轻，策略将显著跑输指数——这是策略设计内生的代价，纪律上只允许通过“保留底仓不清仓”来缓解，不允许追涨加网格。
• 悲观情景（概率约20%）：年内加息预期兑现、美国针对中国生物科技立法实质收紧、或医保谈判压价超预期。ETF可能跌破1.0元发行价区域。交银施罗德基金在二季报中已提示：2026年二季度南向资金净流入放缓至701亿元、为近10个季度最低，且美联储6月会议删除了“宽松倾向”前瞻指引（来源：交银施罗德2026年二季报，2026年8月21日）——流动性变量确实在恶化。此时网格资金会逐步打满，止损纪律必须接管。
值得跟踪的催化剂时间表：9月ESMO大会（双抗/ADC管线数据）、三季度医保谈判实质定价、头部药企中报与三季报的盈利验证。利空清单同样明确：美联储政策路径、美国立法进展、南向资金流量。
风险与收益特征
把风险摊开说，按我在意的程度排序：
• 单边踏空风险（高）：回测已证明，大涨行情中底仓会被网格耗尽，策略净值在牛市后段走平。这是本策略最大的机会成本。
• **满仓套牢风险（高）：若板块进入单边下跌，网格资金打满后价格继续下行，账户将被动变成高仓位持有，回撤可能扩大到-20%以上。止损纪律存在的意义就是处理这种情景。
• 政策与地缘风险（高）：医保谈判压价、美国生物安全立法，二者都可能造成基本面与估值的双杀，且难以预测。**
• 集中度风险（中）：前十大占70.47%，信达、百济两家即占约21%，头部公司的临床或商业化挫折会直接冲击净值。
• QDII与汇率风险（中）：QDII额度紧张时ETF可能出现溢价；人民币兑港元升值会侵蚀以人民币计价的收益。
• 成本侵蚀风险（低）：万0.5佣金加最低0.1元的结构对5000元/格的网格非常友好，单格毛价差约150元，双边佣金约0.5元，成本占比不足0.4%。
收益预期上，我不承诺回测里21%的历史结果会重现——那段样本包含了罕见的大涨大跌。一个诚实的目标是：震荡市中年化10%—15%，账户最大回撤控制在-10%以内；单边牛市中接受跑输指数；单边熊市中依靠止损纪律把回撤锁在可承受范围。
止盈与止损纪律
策略能不能活下来，取决于纪律而不是预测。以下规则写下来就是为了执行时不讨价还价：
止盈纪律：
• 价格升至1.70元上方（按指数点位2,565对应PS 2.78倍折算，约对应PS逼近近三年危险值3.36倍）：网格步长放宽至5%，只卖不买，让利润奔跑的同时逐步回收筹码。
• 价格触及2.10元前高区域（约对应PS 4.2倍、即近三年峰值水平）：若届时底仓仍有留存，无条件减半底仓；网格资金全部转为现金待命。
• 任一年度网格已实现价差收益达到总资产的8%（8,000元）：当年停止开新网格，收益落袋，年底再评估是否重启。
止损纪律：
• 价格跌破0.95元（2025年1月低点与发行价下方区域，约对应PS回落至近三年机会值1.88倍附近）：停止一切网格买入，已持有的网格仓位与底仓不割肉、不加仓，等待逻辑验证。
• 网格资金10格全部打满后，价格自最后一格再跌10%：暂停机械补仓，重新核对基本面假设——若只是流动性冲击则持有等待，若产业逻辑被破坏则进入下一条。
• 基本面止损（最高优先级，不看价格）：核心成份股（信达、百济、康方、科伦博泰任二）发生重大临床失败，或美国针对中国创新药的限制立法正式生效——底仓无条件减半，网格清仓，退出策略观察至少一个季度。
维护纪律：
• 每月末以近60日均价为锚复核网格中枢，偏离超过10%则重置网格；每季末按指数PS所处历史分位调整区间上下沿；每次医保谈判、FDA/立法关键节点前，主动把网格间距临时放宽一档。
结论
我的结论可以浓缩为几句话：
• 港股创新药的产业趋势真实向上——出海BD、盈利拐点、政策呵护三者都在，但流动性与地缘变量让方向判断的赔率不佳。
• 当前PS 2.78倍、PB 3.16倍，同处近三年约62%—64%分位——估值已回到中枢上方，支持“网格赚波动的钱”，但底仓的安全边际变薄，不支持重仓押注，止盈止损纪律的权重应当上升。
• 回测证明“底仓5万+网格5万”的结构能把-44%级别的回撤压缩到-4%以内，代价是让渡约一半的牛市涨幅。对方向没有把握的投资者，这是一笔公平的交换。
• 策略的最大敌人不是市场，而是执行时的犹豫——止盈止损规则已在上文写明，执行即可。
我可能错的地方：如果2026—2027年是一轮由盈利驱动的单边慢牛，这份备忘录会显得过于保守。我接受这个评价——对一份用真金白银执行的策略而言，保守是优点而非缺陷。
P.S.
这份备忘录是通过KIMI K3模型跑出来的，里面存在如下缺陷：1.网格回测时无法抓取分钟线级别的行情数据，因此回测结果和真实结果存在一定差异；2.可能存在一定的AI幻觉，但K3模型确实挺强大的，里面的逻辑、数据我都进行过核对。
我发布这份备忘录的目的，不是为了显摆自己的观点，而是希望大家能帮我找出这个备忘录的问题、错误；我也可以根据大家好的建议，对这个备忘录进行重新测算和修改，并将研究成果分享给大家。
图表 1：跟踪指数近三年PS-TTM（剔除负值）走势及机会值/中位数/危险值
数据来源：用户提供之指数估值统计（区间2023-09-02至2026-09-02），截至2026年9月2日指数收盘点位2,565.00
图表 2：跟踪指数近三年PB-MRQ走势及机会值/中位数/危险值
数据来源：用户提供之指数估值统计（区间2023-09-02至2026-09-02），截至2026年9月2日指数收盘点位2,565.00
图表 3：恒生创新药ETF（520500）上市以来收盘价走势
数据来源：东方财富行情接口，前复权，2024年12月27日至2026年9月2日
图表 4：底仓+网格策略（3%步长，蓝色实线）与买入持有（橙色虚线）的净值对比
数据来源：作者回测，佣金万0.5、单笔最低0.1元
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