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在北交所行情如此火爆的情况下，员工参与战配的上市公司也越来越多。今天申购的康农种业战配名单中就再次出现员工战配。公司本次发行价11.2元/股，对应2023年Q3扣非净利润摊薄后市盈率16.62倍，以发行价计预计上市后总市值将达到5.89亿元，流通市值达到2.39亿元。
参与公司战配的机构包括现代种业发展基金有限公司、中信证券（康农种业员工交所战略配售集合资产管理计划、北京大北农科创股权投资合伙企业（有限合伙）、宜昌城发资本控股有限公司 、上海晨鸣私募管理有限公司、绿亨科技集团股份有限公司，主要是产业资金和国资。
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一、公司基本面
公司是一家以高产、稳产、综合抗性良好的杂交玉米种子研发、生产和销售为主，以魔芋种子和中药材种苗为辅的种子企业。其中玉米种子是公司核心营收来源，历年占比都在90%以上，魔芋种子和中药材种苗占比很少，体量也一致没有太大变化，对公司利润贡献有限。
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在玉米种子领域，公司是农业农村办公厅所认定的国家玉米种子补短板阵型企业，是入选该阵型的 14 家企业之一，说明公司在玉米种子领域技术水平已经处于全国相对领先水平。
目前我国总的玉米种植面积相对稳定，杂交玉米种子市场零售价稳中有升，从2013年到2021年，我国的玉米种子市场零售价从 22.33 元/千克升至 27.11 元/千克。从数量上看，我国玉米品种繁多，2021 年通过国家审定和省级审定的玉米品种分别为 919 个和 2,175个。玉米品种市占率前五名自2010年持续呈现下降趋势，2021年前五名集中度仅有16.39%，市场竞争激烈，集中度较低。
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虽然玉米品种繁多，但能广泛应用推广的品种数量十分有限，种子行业的推广需要获得通过相关部门审定后的玉米品种增速很快，在省级审定中同一品种的审定次数越多，可以推广的省份就越多，因此公司玉米种子品种是否能再新增通过省级审定，将是一个影响业绩增长的重要跟踪指标。目前公司在全国市场玉米种子市场占有率约为0.72%。
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由于行业特征，大部分种子公司产品销售具有明显的区域性特征，公司同样如此。近三年，公司主营业务收入主要来源于西南地区和华中地区（其中华中地区主要包括湖北省和湖南省），常年占比在90%以上。在这两个优势地区，公司平均市场占有率达到 4.84%，在种业行业市场极为分散的背景下，反应在优势地区已经经建立起一定竞争优势和市场认可度。
公司同行竞争对手包括隆平高科、荃银高科、万向德农、登海种业、秋乐种业等，2020 年度，公司玉米种子毛利率水平普遍高于同行业可比公司水平，主要是由于公司产品销售区域与可比公司差异较大。同行业可比公司大多在北方春播区和黄淮海夏播区进行销售，产品竞争更为激烈；而公司产品主要在西南山地区和南方丘陵区进行销售，在这些地区公司产品和品种知名度相对较高，竞争优势较为明显且市场竞争相对弱于可比公司所在区域，因而各可比公司毛利率普遍低于公司水平。
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2021年、2022年公司毛利率显著下滑主要是两个原因所致，一是公司相较于同行业可比公司规模更小，与上游制种单位或农户（合作社）的议价能力不及同行业可比公司，特别是在近年来种业企业对优质制种基地竞争愈发激烈的情况下，公司采购价格增幅高于同行业可比公司；二是公司主要与大型省级经销商和直销类客户开展合作，大型客户相对于中小型经销商议价能力更强。虽然公司上游制种成本上升幅度较大，但很难将成本完全传导到下游客户。
从经营层面看，公司营收主要来自于第四季度，历年占比高于60%，明显高于同行可比公司均值，这主要是因为公司业务集中于玉米种子而同行业公司则兼营其他种子业务，另一方面是由于公司主要面向西南地区销售而同行业可比公司主要面向黄淮海夏播区销售，不同地区农作物种子种植季有所不同。
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核心研发育种能力是评估行业内种企发展潜力的关键指标之一，2020 年度至 2022年度我国玉米种子新品种通过审定数量为 2,716 个、3,110 个和 3,028 个，平均每家持证企业每年新审定品种数量基本在 1.5 个左右，而公司在此期间通过的审定品种数量分别为19个、24个、19个，遥遥领先于同行均值。
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根据中国种子协会 2019 年和 2022 年两次中国种业信用骨干企业认定结果，公司2022年排名第27位，单从这个评定指标上看已经接近于北交所上市公司秋乐种业。不过秋乐背靠河南种业集团、河南省农业科学院，这个底蕴大概率是康农难以企及的。
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公司2023年前三季度营收同比增长30.19%，扣非净利润同比下滑12.43%，这主要是成本端的因素，看来上游对于优质制种基地的争夺还是相当激烈，公司属于没有议价权的一方。公司三季度合同负债1.26亿，预期全年营收有暴涨，假设按照30%增长计算，对应全年营收约为2.57亿元，净利率前三季度13.49%算，预计全年扣非净利润为3466万元，预计净利润为4000万元，对应2023年扣非市盈率约为16.99倍，对应2023年市盈率为14.72倍。
二、募投项目
公司募投项目主要是年产2.5万吨杂交玉米种子生产基地项目，目前公司已有产能 8,750 吨/年，该项目将大幅扩充公司现有产能。项目选址为建设地点位于宁夏回族自治区青铜峡市，该地具有玉米种子集群效应，项目计划建设期两年。
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该大幅扩产主要系公司计划进军拓展市场容量更大的北方春播区和黄淮海夏播区市场，目前公司已经招聘了东华北事业部和黄淮海事业部的营销负责人员并扩充了相关销售团队，以面向非传统优势区域拓展市场。截至2023 年9月末，公司东华北事业部和黄淮海事业部共有销售人员15人，是2022 年末的 2.5 倍，占公司销售人员总数的 50% 。针对传统优势地区大客户合作压低毛利率的问题，公司未来将进行渠道下沉，将销售渠道不断下沉到市、县一级，以更好地贴近农户群体，提升传统优势区域市场占有率。
三、投资价值总结
公司是玉米种子领域一家较为优质的企业，但目前面临对于上下游都缺乏议价权的境况，毛利率持续下降。募投项目大幅扩充产能，具体落地后将会对两方面都有所改善，从区域性迈向全国拓展，公司的未来发展是值得跟踪的。
本次发行价对应2023年Q3扣非市盈率16.62倍，按照净利润算则会更低，相较于目前同行秋乐种业27.02倍，荃银高科37.5倍，公司具有明显的估值优势。按照1400亿元申购资金计算，预计需要115万才可以稳中一手，1500亿元申购资金则需要119万元，因此保守起见稳中一手需要120万元，1+1预计需要145万元左右。
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特别说明：文章中的数据和资料来自于公司财报、券商研报、行业报告、企业官网、公众号、百度百科等公开资料，本人力求报告文章的内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等。文章中的信息或观点不构成任何投资建议，投资人须对任何自主决定的投资行为负责，本人不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。
参与公司战配的机构包括现代种业发展基金有限公司、中信证券（康农种业员工交所战略配售集合资产管理计划、北京大北农科创股权投资合伙企业（有限合伙）、宜昌城发资本控股有限公司 、上海晨鸣私募管理有限公司、绿亨科技集团股份有限公司，主要是产业资金和国资。
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一、公司基本面
公司是一家以高产、稳产、综合抗性良好的杂交玉米种子研发、生产和销售为主，以魔芋种子和中药材种苗为辅的种子企业。其中玉米种子是公司核心营收来源，历年占比都在90%以上，魔芋种子和中药材种苗占比很少，体量也一致没有太大变化，对公司利润贡献有限。
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在玉米种子领域，公司是农业农村办公厅所认定的国家玉米种子补短板阵型企业，是入选该阵型的 14 家企业之一，说明公司在玉米种子领域技术水平已经处于全国相对领先水平。
目前我国总的玉米种植面积相对稳定，杂交玉米种子市场零售价稳中有升，从2013年到2021年，我国的玉米种子市场零售价从 22.33 元/千克升至 27.11 元/千克。从数量上看，我国玉米品种繁多，2021 年通过国家审定和省级审定的玉米品种分别为 919 个和 2,175个。玉米品种市占率前五名自2010年持续呈现下降趋势，2021年前五名集中度仅有16.39%，市场竞争激烈，集中度较低。
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虽然玉米品种繁多，但能广泛应用推广的品种数量十分有限，种子行业的推广需要获得通过相关部门审定后的玉米品种增速很快，在省级审定中同一品种的审定次数越多，可以推广的省份就越多，因此公司玉米种子品种是否能再新增通过省级审定，将是一个影响业绩增长的重要跟踪指标。目前公司在全国市场玉米种子市场占有率约为0.72%。
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由于行业特征，大部分种子公司产品销售具有明显的区域性特征，公司同样如此。近三年，公司主营业务收入主要来源于西南地区和华中地区（其中华中地区主要包括湖北省和湖南省），常年占比在90%以上。在这两个优势地区，公司平均市场占有率达到 4.84%，在种业行业市场极为分散的背景下，反应在优势地区已经经建立起一定竞争优势和市场认可度。
公司同行竞争对手包括隆平高科、荃银高科、万向德农、登海种业、秋乐种业等，2020 年度，公司玉米种子毛利率水平普遍高于同行业可比公司水平，主要是由于公司产品销售区域与可比公司差异较大。同行业可比公司大多在北方春播区和黄淮海夏播区进行销售，产品竞争更为激烈；而公司产品主要在西南山地区和南方丘陵区进行销售，在这些地区公司产品和品种知名度相对较高，竞争优势较为明显且市场竞争相对弱于可比公司所在区域，因而各可比公司毛利率普遍低于公司水平。
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2021年、2022年公司毛利率显著下滑主要是两个原因所致，一是公司相较于同行业可比公司规模更小，与上游制种单位或农户（合作社）的议价能力不及同行业可比公司，特别是在近年来种业企业对优质制种基地竞争愈发激烈的情况下，公司采购价格增幅高于同行业可比公司；二是公司主要与大型省级经销商和直销类客户开展合作，大型客户相对于中小型经销商议价能力更强。虽然公司上游制种成本上升幅度较大，但很难将成本完全传导到下游客户。
从经营层面看，公司营收主要来自于第四季度，历年占比高于60%，明显高于同行可比公司均值，这主要是因为公司业务集中于玉米种子而同行业公司则兼营其他种子业务，另一方面是由于公司主要面向西南地区销售而同行业可比公司主要面向黄淮海夏播区销售，不同地区农作物种子种植季有所不同。
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核心研发育种能力是评估行业内种企发展潜力的关键指标之一，2020 年度至 2022年度我国玉米种子新品种通过审定数量为 2,716 个、3,110 个和 3,028 个，平均每家持证企业每年新审定品种数量基本在 1.5 个左右，而公司在此期间通过的审定品种数量分别为19个、24个、19个，遥遥领先于同行均值。
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根据中国种子协会 2019 年和 2022 年两次中国种业信用骨干企业认定结果，公司2022年排名第27位，单从这个评定指标上看已经接近于北交所上市公司秋乐种业。不过秋乐背靠河南种业集团、河南省农业科学院，这个底蕴大概率是康农难以企及的。
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公司2023年前三季度营收同比增长30.19%，扣非净利润同比下滑12.43%，这主要是成本端的因素，看来上游对于优质制种基地的争夺还是相当激烈，公司属于没有议价权的一方。公司三季度合同负债1.26亿，预期全年营收有暴涨，假设按照30%增长计算，对应全年营收约为2.57亿元，净利率前三季度13.49%算，预计全年扣非净利润为3466万元，预计净利润为4000万元，对应2023年扣非市盈率约为16.99倍，对应2023年市盈率为14.72倍。
二、募投项目
公司募投项目主要是年产2.5万吨杂交玉米种子生产基地项目，目前公司已有产能 8,750 吨/年，该项目将大幅扩充公司现有产能。项目选址为建设地点位于宁夏回族自治区青铜峡市，该地具有玉米种子集群效应，项目计划建设期两年。
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该大幅扩产主要系公司计划进军拓展市场容量更大的北方春播区和黄淮海夏播区市场，目前公司已经招聘了东华北事业部和黄淮海事业部的营销负责人员并扩充了相关销售团队，以面向非传统优势区域拓展市场。截至2023 年9月末，公司东华北事业部和黄淮海事业部共有销售人员15人，是2022 年末的 2.5 倍，占公司销售人员总数的 50% 。针对传统优势地区大客户合作压低毛利率的问题，公司未来将进行渠道下沉，将销售渠道不断下沉到市、县一级，以更好地贴近农户群体，提升传统优势区域市场占有率。
三、投资价值总结
公司是玉米种子领域一家较为优质的企业，但目前面临对于上下游都缺乏议价权的境况，毛利率持续下降。募投项目大幅扩充产能，具体落地后将会对两方面都有所改善，从区域性迈向全国拓展，公司的未来发展是值得跟踪的。
本次发行价对应2023年Q3扣非市盈率16.62倍，按照净利润算则会更低，相较于目前同行秋乐种业27.02倍，荃银高科37.5倍，公司具有明显的估值优势。按照1400亿元申购资金计算，预计需要115万才可以稳中一手，1500亿元申购资金则需要119万元，因此保守起见稳中一手需要120万元，1+1预计需要145万元左右。
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特别说明：文章中的数据和资料来自于公司财报、券商研报、行业报告、企业官网、公众号、百度百科等公开资料，本人力求报告文章的内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等。文章中的信息或观点不构成任何投资建议，投资人须对任何自主决定的投资行为负责，本人不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。
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