茫雾中前行——2022年投资总结

疫情、战争等各种纷争穿插整年，“兵荒马乱”的2022年终于走过，又到了每年一度的总结时刻。就像过年一样，投资总结已经成了我一年一度不可或缺的极具仪式感的行为习惯。

一如去年，在落笔之前，看了一些投资论坛上我重点关注的网友的总结，以期尽量借鉴更全面的思路，把自己的总结写得更完善。本着“亏得越多，写得越长”的“觉悟”，写下此文，对2022年投资中的得失成败做个全面而彻底的反思和总结。

一、业绩及市场回顾

2022年极不平凡，新冠疫情、俄乌冲突、全球通胀、联储加息……各种复杂因素交错上演，此起彼伏，而这也注定成为A股资本市场历史上浓墨重彩的一笔。

2022年本人最终年度收益率定格在： -21.3%，对比2022年A股主流指数表现如下：



整体A股的收益分布如下（图表草船借箭自@持有封基 ）：



2022年主流指数尽数大跌，除上证外，跌幅大多超过20%，无疑表明今年是个典型的整体熊市行情。从个股的角度，上涨的股票占比仅占比约四分之一，而下跌的股票则超过七成半。

从指数的角度，本年业绩跑输上证指数，相对其他主流指数则基本持平或跑赢。从收益分布的角度，跑输A股算术平均涨幅和涨幅中位数。

综合而言，结合绝对收益和相对收益，这个收益率乏善可陈，其背后也必定应有值得分析和探究的因素。

二、业绩归因

胜败乃兵家常事，作为一个致力于在股市长期生存的投资者，搞清楚盈亏背后的原因甚至要比盈亏本身更为重要。

先从整体而言，账户整年几乎都是满仓杠杆运作，杠杆对今年的收益影响也最为明显。以“整体收益=β贝塔收益+α阿尔法收益 ”的等式看，杠杆客观上放大了亏损的幅度，但绝对值与主要指数平均跌幅（对应β）大致相当（或略优于除上证外的其他指数）。若除去杠杆影响，整体收益率会优于所有指数。这就表明，选股配置本身贡献了一定正向的α收益，但效用不甚明显。从这个角度看，2023年要进一步提升选股配置所能带来的α超额收益。对杠杆的看法，我仍然整体持中性的态度，毕竟盈亏同源，既然享受了杠杆带来的仓位上的灵活性和上涨时的进攻性，那就要坦然接受其放大波动和亏损的坏处。

从具体持仓看，整体继续保持分散，个别股票配置权重相对集中。全年持有约40余只股票（期间有清仓或新建仓者），至年底约4成股票上涨，6成下跌。年底仍持有的股票中，全年涨幅最大的六只自高至低依次为恩华药业、建发股份、航民股份、中国神华、江苏银行、成都银行，涨幅均超过30%；跌幅超过25%的股票有七只，分别为北新建材、新城控股、杰瑞股份、中远海控、浙江美大、骆驼股份、大华股份，最大跌幅51%（大华股份）。不幸的是，跌幅大的股票的持仓权重要整体要大于涨幅高的标的，这也进一步加大了账户亏损。

板块的角度，由于配置十分分散，板块收益特征整体也不明显。大眼观之，银行板块作为配置基石之一录得正收益。地产建材航运石化等周期板块则贡献了显著的负收益。最大的感触是周期类的标的要求投资者对趋势有很高的把控能力，而这从来不是我的强项。今年在周期股上的投资沿袭了去年的思路，大抵是因为对2021年在周期股上赚到的钱不过瘾、不甘心（总感觉收益对不住所冒风险），犯的一个最大的错误就是追高加仓买入。结果造成跌得多还仓位重，2021年在周期股上艰难而侥幸赚的钱在今年基本还了回去（未细算），这应是市场对我人性弱点的惩罚，今后一定要严格控制此类投资仓位和标准，宁可因错过而遗憾，也绝不追高加仓。

市场的维度，由于被港股的极度低估所吸引，少部分资金配置在了港股，今年港股的难度无疑是地狱级的，不能上杠杆的沪港通账户回撤甚至比上杠杆的A股还大，但未料到年终岁末竟然迅速翻红，确实被港股市场的超高弹性所震服。AH横向对比的角度，港股通标的的赔率明显更诱人，想配更多在港股通上，但如此会被动降低A股仓位及融资保杠杆水平，如此万般纠结无奈，还是作罢。

在弱势的市场环境下，今年新股要么频繁破发，要么涨幅有限，因此主动放弃了很多新股的申购，也造成今年新股对整体账户的贡献十分有限，甚至可以忽略不计。但这也侧面表明今年的收益率是更为“纯粹”的收益率，更加真实体现了投资者的实际水平。此外，由于注册制等市场化改革进程的不断推进，“打新”这个“免费的午餐”福利在可预期的将来也大概率会越来越“鸡肋”化。对投资者而言，这当然是个遗憾，但我们也只能主动接受和拥抱这种变化。

最后附带说下继承自去年的融券做空仓位（很小），五粮液、恒瑞医药、片仔癀由于今年年线收阴，均贡献了些许正收益。至年底，五粮液已经清仓，恒瑞、片仔癀作为做空仓位继续持有中。希望未来A股的交易机制更平衡和完善吧，不要让投资者老是有券可买，无券可融。多空机制的平衡，实际上有利于A股的长期健康稳定。

三、体察及感悟

仓位管理。今年的下半程，由于市场的下跌，可融资的仓位也随之耗尽，造成了整体应对上的全面被动。当市场跌破3000点时，内心最大的感受不是下跌本身所导致的浮亏的痛苦，而是更好的投资机会出现了也无钱可加仓的无奈。这种经历和感受与2018年无比相似，还记得当年总结的题目就是《仓位，仓位，还是仓位！》。相对于选股买卖等具体操作，仓位管理才是贯穿投资始终的核心要务。而在这一点上，总感觉自己做得仍然不够好。虽然理论上，几乎没人能保证自己把最后一颗子弹打在最低的点位上，但尽量让自己在猎物更近的时候能有子弹可打确实应是投资者不懈追求的目标。至于如何做到这一点，除了提升主观判断的正确概率外，如何在系统框架层面和方法论上去完善，是最值得深思的，但也至今未找到更优解。

深度价值。应该说2020-2022这三年的行情让我深感盈利的艰难，因为疫情和封控极大地限定了经济的流动性，就像一个本会游泳的人跌入了泳池却被束缚了双臂一样，很多行业和个股正常发展的基本逻辑受到了根本挑战（虽然是阶段性的），雪上加霜的是，原有的投资策略也似乎因为“风格”的原因阶段性地“失效”了。但塞翁失马焉知非福，极端的行情逼迫我不得不使尽浑身解数来在巨大的不确定性中需求新的更确定的策略。事后发现，这种策略的名字被称为“深度价值”。疫情似乎影响了一切，但冷静下来，疫情期间人的衣食住行等最基础的需求，实际上并不因疫情而消失或者下降，沿着这给思路，发掘了一些新的投资标的，比如鲁泰A、航民股份、中国移动等，并在弹尽粮绝的万般艰难之中，通过卖旧买新的方式调整持仓配置，贡献了一定正向收益。我理解的深度价值标的，一般有如下特点：极限低估、业务需求永续、经营稳定可持续、自由现金流持续流入，高分红等。通过后视镜来看，如果今年我仓位管理得更好，就能有更多子弹配置在此类标的上，收益率也自然会相对更好。更重要的是，在未来必然会出现的新的极端艰难的市况中，这可能会是个兜底保命的策略。

择股，择时，择价。一入股市十余载，前些年小有斩获，曾经以为主要靠择股之功。但最近两年愈来发现，这可能是个误会。大抵是因为近三年来，我的整体投资策略处在向更全面的分散化转型的过程中，而配置的分散也必然导致了收益贡献的分散，以至于每年写总结时都很难找出一个让自己印象深刻的标的来。以我自己体察而言，分散化的配置策略应该是更强调择时的。今年有幸与投资路上的朋友王大哥探讨这点并受到点拨，他更敏锐地帮我指出，我所谓的“择时”本质是“择价”，听后我深以为然。好股好价是价值投资的两个基本要素，在价投的框架内，择时看的并非是趋势，而是好的价格，只不过被动等来的好价格必然对应了一个时点罢了，而这个时点更多指的是时机。进一步思考发现，十余年投资的过程中，在“择好股 集中”与“择好价 分散”之间，我更偏向于后者。好股重质，非常考验投资者的眼力，看对大赚，看错大赔。好价重时（机），买得便宜才能卖得便宜，分散配置的基础上，看对小赚，看错一般也并不致命。格氏（格雷厄姆）经典价投中，择价相对择股的要求更低，本质上体现了一种朴素的保守主义，也隐含了价格上的“安全边际”的理念，这也刚好与我所坚守的冯柳所言的“弱者体系”相契合。认清了这一点，我不禁释然许多。

四、读书及杂感

有几个微信的投资群，大家在里面讨论投资的话题的时候，不可避免地会涉及到宏观、社会、政治层面的话题，这类问题的讨论，往往会引起极大的分歧乃至争吵。身处其间，我也曾不可避免地卷入，最终发现争论越多越久，分歧越大，直到最后，辩论不再是为了证明自身观点之正确，而是为了维护自身的虚荣和面子，甚至最终不欢而散的例子亦有之。

受此触动，加上下半年没有操作空间，并因仓位耗尽失去了行动力，后因疫情封控在家，就购买借阅了许多历史、哲学、社会、心理等人文社科类的书来读。读后自觉受益匪浅，看待事物的心态也较以往平和了许多。

都说投资是认知的变现，但其实投资相关的认知其实也都是建立在三观认知的基础之上的。而三观的认知，必然少不了人文社科方面的知识做基础。此所谓，功夫在诗外。

先说投资类的书籍，印象最深的一本是《更富有，更睿智，更快乐》，这是我近年来读到的难得一见的投资类的好书新书。作者通过对著名投资大师的系列深度采访，以更高的视角和思维层次来审视投资，相对于就投资论投资的其它投资书籍而言，难能可贵。强烈推荐五颗星。其它还有《纳瓦尔宝典》《激荡三十年》等。

再者就是人文类的。印象较深的有《被讨厌的勇气》《论不服从》《爱的艺术》《逃避自由》《人类简史》《枪炮病菌与钢铁》《鲁迅全集》（首推杂文集）《历史的教训》等，一并推荐。人文类的书，读起来不需要太强的功利性和目的性，哪怕不以投资的目的，也是修身养性的好助手。好的心性，固然有助于好的投资，但更有利于好的生活。千万不要忘了，从本质上讲，好的投资不也是为了服务于好的生活么？

五、展望——投资之上

2022年，甚至包括之前的两年，都如在茫茫大雾中摸索前行。至2022年底，国内疫情防控政策终于迎来了大转向。这篇总结的题目本来想写成“穿越迷雾”的，后来一想并不准确，更适宜的描述应为大雾渐散，余雾仍在。

疫情三年，除了投资上遇到的挑战外，更多是对生活和心态的无形的影响。

“据说，人只有在失去了自由之后，才能真正了解自己。”—— 那么，你有多了解自己呢？频繁而不期而至的疫情封控，让我感到自由就像每天呼吸的空气，失去后才能真正体会到它的宝贵。

身边亲朋不断染疫并承受病痛所带来的肉身和心理上的双重的折磨，这也让我感到，相较于亲情、友情以及健康平安地活着，什么投资收益啊，似乎都变得有些无足轻重了。

人生苦短，彻底搞清楚自己真正最在意的东西至关重要。

展望2023，在国内疫情防控政策大转向的背景下，一言概括：再惨也难惨过2022吧？保持适度的乐观是必须的，必要的，也是合情合理的。虽然疫情大概率还会反复，但整体上应该是逐步趋向于明朗化的。个人认为潜在的机会可能会有：后疫情时代的逆境反转类投资机会，比如旅游、高速、零售消费等。此外，疫情的反复也可能会带来相关医药股的阶段性的投资或投机机会。最后，猪周期类的相关标的也可以需要跟踪。逐一审视自己的现有的持仓标的，持股的基础逻辑并无实质变化，过往一年净值的波动不足以使我动摇这点。所以呢，2023，居安俟命，守时以待吧。

六、长期业绩分析

2013年至今，今年刚好是在网上坚持写投资总结的第十个年份。今年也是这十年来第二个亏损的年份，上次是2018年。

投资的收益率最好还是拉长来看CAGR复合收益，因为这样更客观清晰些。

分别以最近CAGR、滚动三年CAGR和滚动五年CAGR统计了自己历史业绩的表现。

最新的CAGR（十年周期）定格在20.82%，表现尚可。

最近滚动三年（2020~2022）CAGR首次告负为-2.03%，非常遗憾。

最近滚动五年（2018~2022）CAGR则刚好覆盖了唯二的两个亏损年份，并创下新低——8.53%。

这会是黎明前的黑暗么？2023，拭目以待。