【北交所打新】博迅生物：1.1亿流通市值的科学仪器股，8月8日申购能否大赚一笔？

科学实验仪器股在年初也是热门题材，现阶段也时不时的被市场关注。8月8日下周二，一个非常吉利的日子，博迅生物申购，公司发行价9.75元/股，对应2023年H1扣非净利市盈率为14.03倍，看起来诚意满满的一个价格，以发行价计，预计上市后流通市值仅为1.1亿元。参与公司战投的机构有北京星通诚意投资、上海雁丰贝寅研究精选、上海晨鸣私募基金。

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一、公司基本情况

公司主要从事实验室设备及生命科学仪器研发、生产、销售，产品主要包括温湿度控制系列产品、高压灭菌系列产品及净化安全系列产品，从营收结构看，温湿度控制产品是主要营收来源，占比在50%以上，其次是高压灭菌系列产品占比在35%左右，净化安全产品占比在10%。

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从应用功能上看，温湿度控制产品主要是为微生物培养、细胞/组织培养、药品稳定性试验等模拟特定的温度、湿度、光照、紫外环境以满足科学研究的需要；高压灭菌产品，顾名思义，该类产品工作时会释放高温饱和蒸汽，从而迅速有效地杀灭容器内外的微生物；净化安全系列产品主要包括生物安全柜和净化工作台，主要作用是实现对人员、样品、环境的生物安全防护隔离，保障实验过程中的清洁。

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公司产品下游应用广泛，包括医药、食品、检验检测、检验检疫、农林牧渔、环境保护、科学研究等诸多领域，其中终端应用最多的还是在医药企业、高等院校科研院所、食品企业市场，2022年占这些领域占公司当期营收比例分别为51.7%、18.17%、9.02%。

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行业方面，根据灼识咨询、仪器信息网数据，中国生命科学实验室设备市场预计自2021年-2026年，市场规模将从84 亿美元增长至 128亿美元，年均复合增速约为8.8%。具体到公司的产品，根据相关数据统计，仅公司部分产品 2021年的国内市场容量即达到56亿元人民币， 以当年公司营收来看，对应市场占有率为2.5%。不过由于设备存在使寿命问题，公司的温湿度控制系列产品、高压灭菌系列产品的常规使用周期在 5-6 年左右，因此每年新增需求和替换的实际需求量应该与理论市场容量存在较大差异。

公司的竞争对手既有国内企业，也有外资企业，从产品力上看，公司在细分领域的大部分产品技术指标优于国内竞品水平，但次于国外竞品水平，而且公司所需零部件主要依靠对外采购，现阶段关键零部件自产比例低也是限制公司产品性能进一步提升的主要原因。相较于国内竞争对手，公司的优势还在于是细分产品领域内率先登陆资本市场的公司，未来在融资方面会占据先发优势。

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客户方面，由于政府机关、高校与科研机构、事业单位等客户受年度预算影响，往往会选择在年底集中采购，因此公司第四季度营收显著高于其他季度，业务存在一定的季节性特征。

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结合毛利率变动和回款状况，公司对下游客户应该是具有一定议价权的，2020年-2022年公司三类产品毛利率均呈现逐步提升的状态，这其中不单单有高毛利产品结构占比提升的因素，还有公司以不锈钢等大宗商品价格上涨为契机调高价格的因素。

之所以有这样的底气，与公司终端客户单一订单金额较小不无关系，既然金额不大，多一点少一点也就没有那么敏感了，而且科学仪器行业有一个特征，部分极为细分的产品，可能只有一家在供，这样对价格的敏感度就更低。从经营现金流和应收款上看，公司回款质量高，现金流好，可以说是一个小而美的现金流生意，做这样公司的老板肯定会较一些严重内卷的制造业幸福许多。

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财务方面，与可比公司相比，公司的研发费用投入低于行业平均水平，这主要系公司的产品体系研发主要系围绕既有产品性能的迭代升级展开，另外公司价值主要体现在整体系统设计环节，自产核心零部件较少，因此生产环节研发投入低，与自产零部件的海尔生物、海能技术、泰林生物比存在显著差距。

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此外，公司销售费用也显著低于可比公司，这主要系公司收入主要来源于长期合作的签约经销商，新增客户收入占比低。销售人员主要负责现有经销网络的维护、销售跟单，新拓展客户较少。由此可见，公司在销售方面投入是存在欠缺的，现在更多的吃老本，吃行业的增量，如果行业需求下来，公司预计难以在竞争中取得阿尔法收益。

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从营收和扣非净利增长上看，上市报告期2020年-2022年公司营收增幅很低，但是扣非净利大增，这一方面是提价带来的毛利率增长，另一方面是公司销售费大幅下降，如2018、2019年公司销售费用均为1500万左右，而2020年只有883.57万，2021年、2022年也只有1000万附近。两者结合，不排除公司为了满足上市财务条件，有意调节的嫌疑。

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在两轮问询中，公司还被反复问到的一个问题是与上海道基交易的真实性、合理性。上海道基是公司实控人父亲吕国华、妹妹吕明媚各出资 50%设立，由其妹夫主要负责销售工作，历史渊源为其妹夫沈志坚2005年前原系公司上海地区销售经理，但其认为在公司任职对其业务开拓的便利程度、激励政策的保障存在一定束缚，因此独立创业。

在上海道基存续期间，公司对其销售价格略低于其他主要经销商，但对当期利润影响较小。由于公司要进行北交所 IPO，基于减少关联交易考虑，公司决定单方面停止与上海道基的经销合作，经过协商吸纳上海道基主要人员入职公司。因此这是一个大舅子出走公司10几年重回公司的故事，由于历史存续期足够长，存在其合理性。

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二、募投项目

募投项目方面，公司募投包括扩产项目和营销网络建设项目，其中募投项目计划新增 5,100 台中高端产品产能，建设期2.5年，公司招股材料披露现有产能利用率已经趋近于饱和，但是由于限制产能的主要是生产人工，预计这方面完全具备产能弹性，即只要有订单，生产是不存在太大限制的，扩产项目达产后预计新增营收约1亿元，2022年公司营收为1.43亿元，增幅约为70%。

营销网络项目主要是公司计划在北京、沈阳、南京、杭州、武汉、广州等城市建设6 个营销服务中心，增加销售覆盖范围和深度。募投项目整体看下来中规中矩，具体落实如何还需观察。

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三、投资价值总结

博迅生物对公司老板自己来说是一家小而美的现金流生意，每年维持住老客户，即便不开发也能赚到稳定的现金流。但中期看，这家公司并不是特别好的实验仪器股，我们看业绩增长，既要看结果，还要看过程，通过节省销售费用带来的提升，毕竟是不可持续的，一旦销售费用提升，之前怎么来的，之后就要怎么还回去。

另外核心零部件限制公司产品精度进一步提升，募投并未看到公司计划在核心零部件上有所作为，对于这样一个零部件大部分外采，销售方面又较为平庸的公司，中期看并不是一个好标的。

打新方面，公司可比公司包括新华医疗、中科美菱、新芝生物、泰林生物、海尔生物、海能技术，其中北交所公司有中科美菱、新芝生物、海能技术。公司产品毛利率与新芝生物、海能技术差距较大，与中科美菱接近，考虑到公司在研发和销售方面的欠缺，个人认为估值水平更倾向于中科美菱，沪深更倾向于新华医疗和海尔生物。目前新华医疗PE（TTM）为21.81倍、海尔生物为23.65倍，中科美菱由于业绩大幅下滑，估值失真，若以2022年静态估值看，对应约16.47倍。

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公司发行价对应2023年H1扣非净利约为14.03倍，若以净利润计算，对应2023年H1净利润约为13.18倍。相较于可比公司具有较为明显的估值差，而且公司发行价对应的流通市值只有1.1亿元，属于北交所上市公司中非常小的了，因此上市当日大概率会被炒作，以当前环境看，给予上市当日16-22倍估值，预期涨幅在21%-67%。

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