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IC的长期大幅贴水是世界罕见的（大意），厦门大学教授韩乾。
做IC贴水策略初始，我已将IC长期大幅贴水做了自己理解的归因。也即A股缺乏足够的做空品种，市场有未被满足的做空需求，比如私募基金的清盘线，抑制大小非卖出，50跟300有期权，而500没有等。但这毕竟是一个买方的审视，深入细究，细节方面难免有一厢情愿的地方。
今天有幸在群里与一位2016年做空了一整年IC的投资人做了交流，看看买方的对立面他是怎么想的，这种更有说服力。接下来以对话的形式复述。
F，500是套保的主要选择，没什么人拿50做套保。
我，如果推出500期权的话，那套保的人又多了一个选择，500空头少了，贴水自然就少了。比如沪深300，既有ETF期权也有股指期权，且行权价多，势必会分流做空资金。
F，期权流动性比期货差多了，我以前常做期权，一开始选流动性最好的平值，一旦波动起来流动性丧失的让人受不了，资金稍大一点的都不会选择期权去套保。500期指之所以有贴水，主要就是因为个股做空机制的缺失和套保的存在，如果个股做空机制顺畅，500的贴水应该就会收窄，如果推出其他中小盘股指期货也会分流一部分，期权的分流有一点，但感觉不太大。
我，为什么做空跟套保不选择沪深300呢？
F，蓝筹股和中小盘股走势经常不同步，大多数套保的人持有的正股不是蓝筹股，肯定要选择一个相关性强的指数去套保。如果你的正股是中小盘股，选蓝筹指数去对冲，可能会出现两边都亏的情况。持有的股票跌了，对冲端不仅没有保护到，反而加大了亏损。
我，也就是说套保的人只要不是持有的沪深300里的公司，只要持有的是另外的4000家，如果他想套保，首选就是500期指。
F，对。买蓝筹股的人绝大多数情况根本用不着对冲，来来去去的没多大。
我，为什么？因为蓝筹波动本来就小，而且价值相对确定，而中小盘相反，有潜在的波动以及不可逆的亏损？
F，对。据我所知有对冲需求的几类资金，一是本身就是阿尔法策略的产品，二是有的资金不能卖，比如有持仓比例要求，有维稳的，有定增在限售期的。总之市场上总是存在一些资金不太方便直接卖出股票。试想你管理几十亿资金，一旦系统性风险上升，想要控制回撤幅度卖股票，虽然是一个选择，但是有些股票流动性比较差，对大资金来说，稍微一卖就砸到跌停板上了。不过我目前不做对冲策略了，和对冲的人逐渐没有交流了，不太了解现状。
IC上面的空头现身说法，很有说服力。
接下来我们来看一下韩乾教授的研究。
用沪深300股指期货对冲沪深300指数（黑色线）套期保值比例比较稳定，不需要频繁调仓对冲效果最好，用沪深300股指期货对冲上证50（红色线）效果虽然不如对冲沪深300指数那么好，但因为沪深300和上证50指数之间是高度相关的，因此对冲效果也不错，但是如果用沪深300股指期货来对冲中证500、中小板指数特别是创业板指数，套期保值比例上下跳跃幅度特别大，说明仅用沪深300股指期货来管理这些中小盘股指数的风险敞口，效果并不好。
再看套期保值效率这个指标及风险对冲的绩效，这个数字越高，表明对冲的效果越好，下图显示用沪深300股指期货对冲沪深300和上证50效果最好，绿色线代表的中证500和蓝色线对应的中小板指数对冲的表现很差，最差的是创业板指数，2013年以后效率接近于0。
对于市场上相当一部分做阿尔法策略的投资者而言，在融券成本过高的情况下，只有考虑用股指期货对冲来替代。阿尔法策略投资者一般持有数百只甚至上千只股票，否则难以获得额外收益，即阿尔法。那么该选择哪个股指期货进行对冲呢？下图（无图）是沪深300和中证500的对比（与中证1000的对比类似），自2016年以来，两个指数的走势出现了明显分化，投资者用沪深300股指期货对冲一篮子股票并不会有效果，只能采用中证500股指期货。但这时就不得不面对贴水的高成本以及每日开仓手数的限制，因此股指期货与融券两者之间是互相促进互相依存的关系，股指期货有利于融券业务的开展，而融券的便利反过来有助于降低套利成本，促进股指期货的价格发现和风险管理等功能的发挥。
文末，我对未来做一下展望吧。在可见的未来，IC会继续贴水，这个游戏还能玩很久，但收敛不可避免。
做IC贴水策略初始，我已将IC长期大幅贴水做了自己理解的归因。也即A股缺乏足够的做空品种，市场有未被满足的做空需求，比如私募基金的清盘线，抑制大小非卖出，50跟300有期权，而500没有等。但这毕竟是一个买方的审视，深入细究，细节方面难免有一厢情愿的地方。
今天有幸在群里与一位2016年做空了一整年IC的投资人做了交流，看看买方的对立面他是怎么想的，这种更有说服力。接下来以对话的形式复述。
F，500是套保的主要选择，没什么人拿50做套保。
我，如果推出500期权的话，那套保的人又多了一个选择，500空头少了，贴水自然就少了。比如沪深300，既有ETF期权也有股指期权，且行权价多，势必会分流做空资金。
F，期权流动性比期货差多了，我以前常做期权，一开始选流动性最好的平值，一旦波动起来流动性丧失的让人受不了，资金稍大一点的都不会选择期权去套保。500期指之所以有贴水，主要就是因为个股做空机制的缺失和套保的存在，如果个股做空机制顺畅，500的贴水应该就会收窄，如果推出其他中小盘股指期货也会分流一部分，期权的分流有一点，但感觉不太大。
我，为什么做空跟套保不选择沪深300呢？
F，蓝筹股和中小盘股走势经常不同步，大多数套保的人持有的正股不是蓝筹股，肯定要选择一个相关性强的指数去套保。如果你的正股是中小盘股，选蓝筹指数去对冲，可能会出现两边都亏的情况。持有的股票跌了，对冲端不仅没有保护到，反而加大了亏损。
我，也就是说套保的人只要不是持有的沪深300里的公司，只要持有的是另外的4000家，如果他想套保，首选就是500期指。
F，对。买蓝筹股的人绝大多数情况根本用不着对冲，来来去去的没多大。
我，为什么？因为蓝筹波动本来就小，而且价值相对确定，而中小盘相反，有潜在的波动以及不可逆的亏损？
F，对。据我所知有对冲需求的几类资金，一是本身就是阿尔法策略的产品，二是有的资金不能卖，比如有持仓比例要求，有维稳的，有定增在限售期的。总之市场上总是存在一些资金不太方便直接卖出股票。试想你管理几十亿资金，一旦系统性风险上升，想要控制回撤幅度卖股票，虽然是一个选择，但是有些股票流动性比较差，对大资金来说，稍微一卖就砸到跌停板上了。不过我目前不做对冲策略了，和对冲的人逐渐没有交流了，不太了解现状。
IC上面的空头现身说法，很有说服力。
接下来我们来看一下韩乾教授的研究。
用沪深300股指期货对冲沪深300指数（黑色线）套期保值比例比较稳定，不需要频繁调仓对冲效果最好，用沪深300股指期货对冲上证50（红色线）效果虽然不如对冲沪深300指数那么好，但因为沪深300和上证50指数之间是高度相关的，因此对冲效果也不错，但是如果用沪深300股指期货来对冲中证500、中小板指数特别是创业板指数，套期保值比例上下跳跃幅度特别大，说明仅用沪深300股指期货来管理这些中小盘股指数的风险敞口，效果并不好。
再看套期保值效率这个指标及风险对冲的绩效，这个数字越高，表明对冲的效果越好，下图显示用沪深300股指期货对冲沪深300和上证50效果最好，绿色线代表的中证500和蓝色线对应的中小板指数对冲的表现很差，最差的是创业板指数，2013年以后效率接近于0。
对于市场上相当一部分做阿尔法策略的投资者而言，在融券成本过高的情况下，只有考虑用股指期货对冲来替代。阿尔法策略投资者一般持有数百只甚至上千只股票，否则难以获得额外收益，即阿尔法。那么该选择哪个股指期货进行对冲呢？下图（无图）是沪深300和中证500的对比（与中证1000的对比类似），自2016年以来，两个指数的走势出现了明显分化，投资者用沪深300股指期货对冲一篮子股票并不会有效果，只能采用中证500股指期货。但这时就不得不面对贴水的高成本以及每日开仓手数的限制，因此股指期货与融券两者之间是互相促进互相依存的关系，股指期货有利于融券业务的开展，而融券的便利反过来有助于降低套利成本，促进股指期货的价格发现和风险管理等功能的发挥。
文末，我对未来做一下展望吧。在可见的未来，IC会继续贴水，这个游戏还能玩很久，但收敛不可避免。
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